创投“摘果子”行情终结 一级市场拐点隐现

⊙记者 吴正懿 见习记者 朱方舟 ○编辑 全泽源

一边是VC/PE募投规模再创新高，另一边是二级市场“跌跌不休”，唇齿相依的一二级市场缘何出现巨大反差？在上周召开的清科集团“第十一届中国创业投资暨私募股权投资中期论坛”上，国内外数十家一线VC/PE几乎一致认为，尽管一级市场热力依旧，但“摘果子”行情已基本结束，行业性大洗牌山雨欲来。

PE暴利难以为继

清科集团发布的创投“半年报”显示，今年上半年，中外创投机构新募基金的资本量及投资案例数量再创新高。在二级市场新股破发频频、市盈率不断走低的背景下，一级市场的“高热”显得特别扎眼。

值得注意的是，热闹非凡的表象之下，创投的账面回报率正逐渐下行。清科数据显示，2011年上半年，境内上市企业为VC/PE带来的平均账面回报为23.29倍，海外上市企业的平均回报为6.46倍。然而，与去年上半年境内市场14.9倍的回报相比，若剔除“华锐风电(601558,股吧)”案例，今年上半年境内市场的账面回报仅8.48倍，与6.46倍的海外市场回报差距不断缩小。从单月看，6月份共有15家VC/PE创造29笔IPO退出，平均账面投资回报率仅3.73倍，为近1年来IPO退出回报最低值。

二级市场波动对一级市场的影响显而易见。“前一段时间有家公司出了一个很高的价钱，没有这个价钱就不跟我们谈了，但在5月份、6月份股价跌下来以后，又主动打电话给我们去讨论。”英特尔投资总监关达成说。

“在过去5年中，中国的VC/PE取得到了非常好的成绩，但这不是投资PE行业一个预期的轨道，只是由于短期的结构性因素带来的。”磐石基金合伙人黄永忠表示，目前情况下，这样的结构性原因正在消失，“超高回报率再也不会发生了。”

浙商创投股份有限公司伙人、行政总裁华晔宇表示，新股不断破发，说明二级市场投资者开始用脚投票了。他强调，今后随着上市公司的数量进一步增多和政策趋于稳定，二级市场发行市盈率下降是一个越来越明显的趋势，VC/PE一定要做好这个心理准备。

过去两年，“全民PE热”带动了大批草根PE/VC的兴起，业内竞争日益激烈，随着VC/PE行业暴利终结，整个行业洗牌在所难免。清科集团董事长倪正东指出，与红杉资本等实力派资本相对应的是草根资本，PE市场草根同样能大展身手。但是，最后VC/PE行业会洗牌，所以草根资本还是要向实力派资本的方向发展，“因此，今年对于创投机构而言是不进则退的一年。”

钱多的烦恼

尽管普遍认同暴利神话再难续演，但“不差钱”也同样是创投们的一致感受。

创东方投资董事长、总裁肖水龙感慨，上半年的最大感受是，因为创业机构钱太多，所以造成很多机构自主地“被投资”。其所指的“被投资”分多种情况。例如，由于后面排队的人多，企业要求将价格提高一点，在这样情况下机构尽管会保持理性，但被迫又会提高价格。又如，很多机构在过去是坚持稳健安全的原则，但由于资金比较多，所以只能被迫投资。肖水龙表示，为应对这种情况，创东方坚持投资原则，保持投资节奏，并适当地把投资时点往前移。

“我跟大家有一个相同的体会，我们的融资难度不大，因为外面的钱实在太多，难的是怎么控制自己的规模，如何保障基金的稳定回报。”联想投资董事总经理李家庆说，“市场泡沫是很难进行单一规避的，这包括对早中后期不同资金的配置，我们在2000年互联网泡沫时找到了一些企业，事实证明最后收益很好，现在与其投资好的项目，不如找更好的团队。”李家庆称，联想投资将加速投资制造业和消费业领域。

另有部分创投则倾向于“以不变应万变”。赛富亚洲合伙人徐航表示，作为理性的投资人，不可能因为二级市场以后的可能升值而去提高估值；同样，也不能因为二级市场不好就大幅度降低对企业的合理布置。凯旋创投合伙人陶冶表示，在市场竞争激烈的情况下，凯旋创投会按照自己的打法一如既往地做下去，“PE要有自己的策略和步骤，不要像过山车一样。”

创投业步入转型期

尽管充满挑战，但创投对行业前景依旧坚定看好。清科研究中心董事总经理符星华认为，虽然PE行业暴利时代即将终结，但中国正进入人民币基金市场的快速通道，整个市场格局目前处在一个正态势，VC/PE投资战略和内部治理正走向一个新台阶，国内PE行业将迎来新的发展契机。

清科研究中心认为，在当下中国创投市场“不差钱”的情况下，以创投基金平均投资期估算，未来的3-5年将是中国创投市场投资的高峰期。

“VC/PE行业暴利的终结正是行业逐步走向兴盛的标志。”建银国际总裁兼执行董事胡章宏乐观地表示，随着VC/PE市场风起云涌， VC/PE从半公开的状态逐步走向了一个兴盛时代，行业同质化竞争必然加剧行业风险，但正如房地产的起步阶段那样，这股热潮也存在巨大的机会，“未来3至5年，中国VC/PE会迎来转型，走向一个新的阶段。”