摩根大通柯林-芬顿：中国投资者应关注上海铜价

张斐斐

在中国财经媒体的报道中，关于日本地震的报道已经渐渐地被来自美国与欧洲的悲观数据所淹没，专家们也多从本国角度来解读各种数据的走低，与摩根大通大宗商品研究与策略全球主管柯林·芬顿（ColinFen-ton）的对话似乎为我们提供了理解日本地震的另一个角度。另外，统计滞后性以及媒体报道的重点也会影响我们对全球市场的判断，这时更为实时的指标与数据有助于投资者抓住机遇，芬顿说，上海铜价是他关注中国市场的重要指标。

经济观察报(微博)：我们注意到近期一些国际投行的分析师迅速地将其对大宗商品的预测由看空转到看多，你如何看待这种现象？

芬顿：今年一月，市场已经进入回调阶段，价格将逐渐走低。5月5日，由于油价突然暴跌，很多人因此留下了错误的印象：5月5日前，油价一直高企，然后在这一天暴跌。而事实是，大宗商品市场里那些漫不经心的观察员可能没有时时关注价格的变化。在报纸开始报导某些新闻时，他们才开始对价格给予关注。

这一过程中，有两个主要方面被严重低估。首先，日本地震对于全球供应链的影响仍在持续，我们应该意识到今天得到的数据是根据两周前的事实得出的，但大宗商品却时时受到影响。第二个方面是5月的期货合约在5月1日进入实物交付时期。有些期货合约在5月的第一个星期开始到期。油轮从一个码头驶向另一个码头最多需要40天时间。所以说当油轮抵达目的地卸货后，当时的世界需求可能已大不如前了。全球大宗商品生产按年率计算从6.1％下降到2.8％，有时一家公司的订单减少了15％。

现在，通过新闻对这些数据的关注，我们已经注意到大宗商品供需情况正在反弹。事实上，我们在5月6日（抛售的第二天）就把石油价格预估上调到130美元，这比其他分析师上调预测早了几个星期。这是因为我们注意到油轮的数量减少，货物和需求将随之增加。唯一争论的问题是下跌和反弹的幅度各是多大。我们做出的预计是全球工业产值从6.1％跌到2.8％，然后攀升至7.5％。这一水平足够推高铜价、铝价、柴油价格。所以我们建议大宗商品客户现在应该开始重新补足库存。

经济观察报：你怎么看这一轮的油价上涨？这属于技术调整还是长期趋势？

芬顿：我还记得在五月初抛售前，为了证明对石油的需求和基本面已严重疲软，我们聆听了沙特阿拉伯石油部长发表的演讲，他说他们看到了需求的下滑，将削减石油产量。当时，这令很多人感到吃惊。他们不仅没有增加产量抵消利比亚石油供应中断造成的损失，还削减了产量。现在我们有证据说明，工业活动已放缓。这位部长所讲的是对的，需求已下滑了。中国的进口量也发生了下滑。但今天，我们面临的情况是未来六个月全球石油市场生产反弹过于缓慢，无法避免价格上涨。过去的24小时，OPEC也认识到这一点。随着中国在未来数月必然会增加其大宗商品进口，如果产量无法增加，大宗商品的价格即会显著上涨。所以我们预期进口国也会注意到这一点，事实上，进口量已经处在不断的上升之中。

经济观察报：供给、需求、美元等众多变量都会影响大宗商品的价格，这段时间很多人在谈美元对油价的影响，你认为目前最重要的变量是什么？

芬顿：我们要牢记，大宗商品的供需在某种程度上并不局限于定价的货币类型。我们的确看到，当美元疲软时，可能会让大家觉得价格上涨了。但是如果进行统计分析，你会发现，即使美元非常坚挺的情况下，大宗商品的价格也会非常坚挺。特定变量不断发生变化，有时需求较为强劲，有时供应较为强劲，还包括库存、利率及成千上万可能的变量。

在我看来，目前最重要的因素是，在经历了几十年的投资不足后，供给水平相对较低，为了满足中国的石油需求，有必要提高获得石油的支出，因此我们看到价格从80美元，涨到100美元再到120美元，而且价格将继续升高。需求是第二重要的因素，然后是利率和其他基本面因素，在我看来货币的影响要更小而且并非很重要。有人认为过度宽松的货币政策造成了大宗商品价格的波动。这种说法在某种程度上可能是对的，但我们在数据分析中并没有看到价格与基本面出现不一致，因此我的看法是，通胀对需求形成支撑，需求帮助价格的形成，而非价格已经偏离了正常水平。

经济观察报：在供应面上，如何看中东局势对原油价格的影响？

芬顿：作为OPEC石油生产国的利比亚，动乱每天造成的石油出口损失在130万桶，这必将对价格产生影响。

但有趣的是当前中国的石油实际进口趋势较预测多出的部分远高于利比亚的石油出口量。比如说，趋势预测中国石油需求为410万桶，而中国的实际进口量为560万桶，两者差距在150万桶，因此中国自身就有能力制定价格和调整价格波动。中国一直以来遵循的缓慢而稳定的保守策略可能是正确的，因为我们看到虽然价格不时发生上下浮动，但总体仍然保持了平稳态势。

另外一点，日本虽不是一个产油国但是一个重要的炼油国，每天400万桶的炼油能力相当于全球每天8900万桶供给当中一个相当大的部分。因此随着日本从地震中尽快恢复，400万桶的炼油能力也将陆续得到恢复。我们将看到日本和中国在亚洲展开对石油的争夺，两者之间的竞争将进一步推高价格。

经济观察报：日本地震对全球大宗商品造成的影响是否已经结束？

芬顿：还远未结束。仅仅32天前，我们不得不调整对石油价格的预期，而地震的发生是在87天前。正如我之前所言，他们根本没有考虑此次灾难的严重程度以及大多数人不得不转移这一事实。我们判断市场的反应时间是8到12周的时间——地震发生于3月11日，到5月11日你应该开始看到价格在波动。人们会发现现在对于日本地震的报道已经减少，但为什么美国4月份的工业生产数据如此低迷？为什么中国4月份商品进口不尽如人意？答案仍然是地震。目前，库存已经被拉低到一个极低水平，但问题是商业界何时才能真正意识到库存必须得到补充。我相信这已经显现在铜产品价格上——价格接近低点后会开始反弹。当我们观察铜、糖、原油等产品的走势，我们会发现5月初其价格出现了同样形态的下滑，接近低点后开始上行。

经济观察报：目前在欧美蔓延的债务问题对大宗商品走势有何影响？

芬顿：极可能发生的情况是，信贷将会在某些国家的某些市场为一些公司带来麻烦，虽然没有地震带来的影响那么严重，但可能会对供应链造成影响，将刺激大宗商品消费者和生产者在资产负债表上囤积库存。特别在维持、储备库存的成本如此之低的情况下。因此对未来进行预测时，我们需要记住在现时消费以外还需要对供应链进行补充，这才构成了实际的需求。当这种情况发生时我们会发现虽然金融动荡对股票不利但是会推高大宗商品的价格。然后他们将会相互推进。我们担心美国加利福尼亚州会陷入困境，特别是会出现债务危机。该州每年的预算缺口已经超过了150亿美元，我们还担心美国社会福利信托基金存在的问题，这也可能造成资金缺口。这将加强人们对美国在一段相当长的时间里需要采取积极措施恢复账面平衡的观点，从而在金融市场引发动荡。

经济观察报：你对中国的大宗商品投资者有何建议？

芬顿：5月10日，我发表了一篇题为《方向在修正》的评论，指出上海期货交易铜期货曲线长达数月的下跌已停止，进入回调区域。当我关注上海集装箱货运指数时，它在三月底跌入谷底，但在过去的7周里，至少有五周时间开始上升，要比低谷时期上涨8%。但具讽刺意味的是，全球的新闻报道存在滞后性，目前仅描述四月份所发生的事情，四月份的贸易、工业生产。采购经理人指数（PMI）仅仅开始显示5月份头几个星期所发生的事情。而现实是：价格本身告诉我们令人感觉震撼的事实真相。

对于中国投资者而言，应关注的一个最为重要的信息是上海铜价。月复一月，2009年累积的库存一直在缩减，有一些报道猜测这是否是出于房地产开发抵押等等因素。目前的情况是，在拉丁美洲和非洲的生产商未能在亚洲找到客户需求之后，他们不得不将铜推向金属交易所，从而导致从去年12月10日到5月10日库存增加34%而价格下降15%，目前中国商人表示这些价格要好于之前每公吨10000美元的价格，有人会在全球市场以每公吨8500美元-9000美元的价格购买然后储存在中国。当你看到期货曲线在一个月内急剧倾斜或崩溃，正如从4月10日到5月10日所表现的那样，然后转向溢价以便交付，它给你一个强烈信息，即它已经在发生。我还看到集装箱货运指数和其他货运指数也在恢复，这告诉我：即有人愿意支付运费来运走该商品，使得价格上涨，这是两个非常重要的信息。