卧龙电气：综合经营能力支撑业绩持续增长

业绩情况：公司2010年实现营业收入29亿元，同比增长30%，净利润2.1亿元，同比增长6.7%，扣除非经常性损益净利润1.87亿元，同比增长7.9%，每股收益0.49元。利润分配方案是每10股派现0.8元，以资本公积转增6股。

毛利率情况：公司净利润增速不及营业收入增速的一个主要原因是毛利率的下滑。公司各项业务的毛利率变动如附表所示，电机业务毛利率稳定，2010下半年还好于上半年，全年19.51%，其主要原因是产品结构的调整，高附加值产品比重的提升。变压器和蓄电池去年下半年毛利率显著下滑，主要是受原材料成本上升压力，毛利率分别降至15.77%和15.15%，全年分别是24.71%和20.76%。我们认为这两块业务去年下半年的低毛利率是暂时的，随着成本价格关系的理顺，毛利率会回升到行业平均水平。

主要子公司经营情况：公司主要控股子公司2009、2010年经营对比如下附表所示，蓄电池和牵引变压器公司的业绩都出现了下滑。家用电机、振动电机、杭州研究院的业绩表现良好。灯塔电源收入和净利润都有明显下滑，收入不理想主要是行业性的，面向通信基站的蓄电池企业都遭遇到了行业不景气，预计未来此块业务毛利率保持20%左右的水平。银川牵引变压器公司收入大幅增长，净利润小幅回落，主要原因是毛利率的合理回归，下半年受原材料涨价影响，毛利率出现了短暂的异常，预计未来可维持在25%左右。北京华泰逐步走上正轨，后续盈利能力将开始体现。杭州研究院实现净利润1019万元，起步很快，未来在伺服系统、变频器等方面，将保持高速成长。为了加快公司“高压超高压变压器项目”建设，公司董事会决定对卧龙电气集团浙江变压器公司增资1.9亿元，增资后注册资本变为2亿元。

经营目标：公司董事会提出2011年工作目标是实现营业收入38.91亿元、成本费用36.31亿元、利润总额为3.51亿元、归属于母公司所有者的净利润2.54亿元。

业绩预测与投资建议：我们预测公司2011、2012年可分别实现营业收入38.2亿元、48.0亿元，净利润2.8亿元和3.7亿元，实现每股收益0.66元和0.86元，目前股价对应市盈率分别为26倍和20倍，维持“推荐”投资评级。

风险提示：电力变压器业务拓展不顺利；毛利率低于预期。

(长城证券)