京华山一：维持蒙牛乳业买入评级 看27港元

原奶成本攀升，盈利低于预期。蒙牛公布10年度纯利按年上升10.9%至12.37亿元人民币。期内收入按年增长17.7%至302.65亿元人民币，与我们的预测相符，因其仍保持着液态奶和酸奶市场的领军地位。不过，由于下半年度毛利率萎缩，导致盈利低于我们的预测。

液态奶市场增长稳健。今年首两个月，中国液体奶总销量按年增长9.8%，增幅高于去年同期的7.0%。作为液态奶和酸奶市场的领军企业，蒙牛在今年首两个月的增幅料为10%附近。同时，考虑到监管环境收紧即将引发的行业整合，我们预期公司的销量增长将从第二季起进一步加快。

略调低盈利预测。考虑到原材料成本攀升并导致毛利率萎缩，我们决定调低11及12年度盈利预测。不过，随着销售结构改善，我们预期毛利率将见底回升。新预测相等于11及12年度纯利分别上升26%及22%。

液态奶市场的领军企业，维持买入评级。根据调整后的盈利预测，我们将目标价从27.5港元略调低至27.0港元。凭藉蒙牛在液态奶市场的领军地位及强劲的盈利增长前景，我们认为该股值得估值溢价。维持买入评级。主要向下风险在于利润率萎缩及销售额增长较预期缓慢。