加息将银行地产股引向何方？

编者按：央行加息同时上调再贷款和再贴现率传递了收紧信号。银行房地产两大敏感板块打死都不涨，为何？加息有助于提升银行息差，无奈却头顶多重利空。而资金密集型的房地产却因持续加息侵蚀利润，更何况楼市早已是民生问题。

银行股：为何打死都不涨

2010年银行股在政策利空的泥淖中苦苦挣扎，就连年初看好银行股的深圳瑞象投资董事长陈军也不免叹息，“没想到银行股跌了一年，不过到现在也不用过度悲观了，银行股的PE、PB都跌到历史谷底了。”的确，银行股打折卖这地球人都知道，关键是银行股打死都不涨，谁愿意来接盘？

仅从基本面来看，虽然2010年信贷增长同比放缓，但是银行股交出的成绩还不错——净息差平均反弹了11个基点，升至约2.5%的水平，而不良贷款和不良率双降。2009年银行“以量补价”来弥补降息周期造成的净息差收窄，而2010年则受益于息差反弹，从银行三季报来预测，全年净利润增速有望进入30%的较快增长区域。记者查阅了银行以及券商的报告发现，银行业净利润增长正面因素主要是规模扩张和息差提升。

据交通银行（601328）金融研究中心报告“2010年活期存款占比继续保持在45%~47%的较高水平，而同时中长期贷款占比上升，截至11月份，中长期贷款余额占比为60.4%”。最近的两次对称加息均上调了中长期贷款的利率，占比约40.7%的活期存款利率却并未改变，这更拉大了利差，有助于净息差的进一步提升。“仅考虑存贷款利率变动，扩大息差1.3基点，提高2011年银行净利润0.9%。”国泰君安银行业分析师伍永刚点评12月26日的加息时说，据他测算，在考虑期限结构后，招商银行（600036）和宁波银行（002142）的利差变化最大，分别为0.113和0.125，对2011年的净利润影响分别为2.5%和2.8%。

“控制好流动性总闸门，引导货币信贷合理适度增长”这是央行对2011年信贷政策的定调。由此可见，虽然中国在中性偏紧货币政策之下或连续加息，但是2011年新增信贷规模的回落将不可避免。“2011年新增贷款绝对量难以大幅减少，预计全年新增贷款规模在7万亿~7.5万亿，贷款余额增速为14.5%~15.8%”交通银行经济学家连平说。而记者采访的几位券商分析师也认为在货币收缩和监管趋严的情况下，2011年信贷增速将回落，不过信贷供给紧张将提高银行的贷款定价能力，净利润增速有望回落至15%~20%的温和增长区间。

“银行股估值很便宜，我不相信连续几年指数不涨，只涨个股。”陈军对记者说，他认为催化剂或是更理性的H股带动A股银行股上涨。而纵观券商评级，对银行股多为“增持”，国泰君安分析师伍永刚甚至对本刊说银行股2011年或上涨30%~50%，但仅仅为交易性机会。

黑云压城城欲摧，银行股正面临着多重利空压顶——连续上调存款准备金率的累积效应、地方融资平台窟窿、房地产调控、拨贷比与拨备覆盖率双监管、利率市场化……过多的资本约束令刚刚有起色的中国银行（601988）业烦恼多多。“利率市场化我觉得不会2011年就推出，因为任何国家推出利率市场化的前3~5年里金融市场都出现了较大波动，在我国其负面影响不容忽视，一旦放开将造成银行业竞争过度。”连平对记者说。

暂且搁置远的不说，地方融资平台和房地产的风险是市场最关注的话题，敏感到连银行自己都不愿意多说一句。近半年来，银行对政府融资进行了解包还原和重新评估，近期银监会又出台了新规，要求按照现金流覆盖比例划分全覆盖、基本覆盖、半覆盖和无覆盖平台贷款计算资本充足率贷款风险权重，风险权重系数的提高将再次降低银行的资本充足率，目前经过2010年集中再融资后，上市银行的资本充足率约提升到了11%。国泰君安假设全覆盖占比55%保守估计，将降低银行资本充足率约0.8%，而从工行、建行、招商、民生等几家银行已公布的数据看，全覆盖率约在50%~70%，情况没有想象中的糟糕。靴子暂时落地了，不过楼市调控负面影响以及调控带来的地方财政问题将在2011年的宏观周期中如何演化？

另一问题是拨贷比（2.5%）与拨备覆盖率（150%）的双重监管（见附表），银行要同时达到这两个指标并以高者为准。“拨贷率新规意味着每年计提的拨备至少达到新增贷款的2.5%，若以15%的新增信贷来算，与原来1%的一般拨备要求提高了23个基点，将使净利润增速降低10%~18%”。交通银行金融研究中心写道。三季度末银行业整体拨贷比为2.4%，如果全行业达标仍需提0.2%~0.3%的拨备。“拨贷比指标忽略了不同银行间资产质量的差异，因而预计在执行层面可能对不同类别银行设置不同的最低要求。”华泰证券（601688）银行业分析师许国玉在报告中写道。他从敏感性分析测算，大银行面临的压力不大，但中小银行可能受到的一次性冲击较大，综合考虑估值和利空影响，许国玉认为银行股已经具备估值修复的条件，有中长期投资价值。

房地产：警惕加息周期积累效应

对于房地产商，加息可不是什么好消息，房地产股对10月、12月两次加息都以绿盘相迎。房地产行业有息负债占比较高，加息会增加开发商的资金成本。经过两次利率调整，目前1年和5年期存款利率分别上调了0.5%和0.95%，而同期贷款利率分别上调0.5%和0.46%。很显然，此次加息对开发商长期贷款的资金成本上升并不多。但是如果2011年进入加息周期，央行至少再调4次利率，那就另当别论了。

本次加息不会对购房人有实质影响。调整后，5年期以上贷款利率由6.14%增加至6.4%，假设一套总价200万的商品房，首付30%贷款140万，贷款年限为20年，加息前每月供10143.44元，加息后每月供10355.77元，只增加了212.3元。如果是首套房，利率按8.5折计算，本次加息后月供只上升了180元。

成交量的数据也佐证了加息未影响购房人的热情。自央行2010年10月20日加息后，全国过半城市的房屋成交量处于上升的态势。12月中旬以来，一些热点城市的楼盘甚至出现了“日光盘”和“通宵排队”的现象，而房价也频现新高。央行发布的四季度储户调查问卷显示，超四成居民对未来房价持上涨预期。而在当前负利率的状况下45.2%的城镇居民倾向于“更多投资”，而“房地产投资”是首选。

“这两天来选房、看房的人很多，没有受到加息的影响。”中弘北京像素楼盘的售楼人员对记者说。多家券商在报告中也提到，从历史上看加息对房价不产生直接影响，因为解决房地产市场价格的问题还需要从供求角度考虑。中信证券（600030）房地产分析师陈聪认为，虽然从静态看加息对购房人的影响幅度极小，但如果加息过快就会影响房地产行业需求的持续性，因为现在全款买房的比例已经上升到了历史最高点。“未来货币政策转为稳健基调，将决定房地产行业是走向高增长还是进入需求不可持续的境地。”

数据显示，截至2010年三季度，135家上市房企长期借款为2790.74亿元、短期借款为836.72亿元，这次加息后全年增加长、短期利息分别为6.98亿元和2.09亿元。同期，这135家房企货币资金为2184.13亿元，如果按一半资金以短期存款形式存在银行可得利息2.73亿元。截至三季度，135家房企净利润为309亿元，利息44亿元。扣除存款所得利息2.73亿元，此次提高利率后增加利息6个多亿元，分别占三季度净利润的2.05%和利息的14.52%。

东兴证券房地产行业分析师郑闵钢表示，这次加息后利息费的增幅还是很大，房企只有加快对现有楼盘的销售力度，快速回笼现金才能降低资金的占用成本。加息也会考验房企实力的强弱。2011年弱势企业的成长将明显降低，而强势企业仍将保持很好的增长。建议投资者重点关注一线“个大且灵活”的大公司和拥有优势开发模式“筋骨好”的区域性公司；另外，对拥有资产较多的开发类公司和商业运营类公司适当关注。如招商地产（000024）、鲁商置业（600223）、保利集团、建发股份（600153）、万科A（000002）、张江高科（600895）和广宇集团（002133）。

海通证券（600837）房地产行业跟踪报告指出，加息使得三个月和半年期整存整取利率的提高幅度大于中长期贷款利率提高幅度，这使部分预收账款高的地产公司反而会间接获益。目前，预付款排名靠前的公司依次是万科A、保利集团、金地集团（600383）、滨江集团（002244）、招商地产。