解码创投国有股豁免转持新规“内情”

财政部、国资委、证监会、社保基金会等四部门日前下发了《关于豁免国有创业投资机构和国有创业投资引导基金国有股转持义务有关问题的通知》，明确国有创投机构投资未上市中小企业不必转持国有股。这让业界迅疾分化为两种声音，长期从事早期创业投资的国有创投机构欢欣鼓舞，而一些热衷于投资成长期项目甚至PRE-IPO项目的国有创投机构则漠然视之。

毫无疑问，这一制度对于占据创投业近70%比重的国有创投资本将起到很大的激励作用，同时也体现了区别对待原则，严格限定企业规模，凸显国有创投机构面向大企业的PE投资不在鼓励之列。

为何鼓励中小企业投资

按照原有关规定，股权分置改革新老划断后，凡在境内证券市场首次公开发行股票并上市的含国有股的股份有限公司，除国务院另有规定的，均须按IPO时实际发行股份数量的10%，将股份有限公司部分国有股转由社保基金会持有，国有股东持股数量少于应转持股份数量的，按实际持股数量转持。

这一制度刚一出台，即在业界引起了强烈反响。在多种场合，包括发改委、科技部等政府部门、国有创投机构以及专家学者都表达了对于该制度的不同意见，呼吁出台豁免制度。山东省高新技术投资有限公司董事长李功臣就表示，“去年6月出台的国有股转持办法让我们感到进退维谷，又投诉无门。”

发改委财金司作为创投备案管理部门，在新规出台之前，做了大量工作，从维护创投行业健康发展的角度，力推政策出台。“之前方案中曾有要求被投企业属于‘高科技’的限定词，但是经过努力争取，还是去掉了，这样可以扩大豁免转持的范围，更大程度上提高国有创投机构的积极性。”，发改委财金司处长刘建钧对本报记者表示。

最终出台的方案限定被投企业的范围为：职工人数不超过500人、年销售(营业额)不超过2亿元、资产总额不超过2亿元。

“两个‘两亿元’和一个五百人，这体现了鼓励创业投资的方向”，刘建钧说，“当前创投行业的发展需要国家特别扶持，也需要国有资本的大力支持，因为民营股权投资更多关注的是PRE-IPO阶段，而早期的投资更多还是靠国有创投来支撑，这是目前创投界普遍存在的现象。”

在刘看来，与其他领域不同的是，创投行业更需要以国有资本的进入带动民营资本的进入。据发改委主持发布的创投报告公布的数据显示，从实收资本的角度看，2006年，国有资本在整个创投业所占比重为81.95%，2009年末，这一比重下降至68.48%，但仍然占主要地位，因此，上述豁免政策将会有力促进未来创投业的发展。

深圳清华力合创投公司的有关人士就表示，对于政策的出台欢欣鼓舞，因为力合创投主要专注于早期创业投资、高科技企业投资，绝大部分企业都在豁免范围之内。据了解，该公司投资的主要项目有数码视讯、和而泰、深圳力合高科技有限公司、珠海华冠电子科技有限公司、深圳力合微电子有限公司、深圳斯维尔科技有限公司等。

为何“冷落”PE投资

而现实情况是，一些国有创投机构也热衷于疯抢中晚期的成熟项目，甚至是PRE-IPO项目，杀入竞争激烈的项目争夺战中，这些企业往往规模上要超出这次新规限定的范围。因此，一些国有创投机构人士在接受记者采访时对新规出台反映漠然，认为从中得不到什么好处。

2009年下半年以来，随着A股市场IPO重启以及创业板开闸，各路资金争相涌入国内私募股权市场，以致出现“全民PE”热潮。中小盘股动辄几十倍甚至近百倍的平均发行市盈率尤其让PE市场疯狂，PE给一些PRE-IPO项目开出的投资价码也从创业板推出前的8倍逐步走高，甚至有PE愿意出20倍以上的投资市盈率，来争取所谓的优质PRE-IPO项目。公开信息显示，海通开元（海通证券直投子公司）、金石投资（中信证券直投子公司）就分别以超过24倍和15.3倍的市盈率入股东方财富与昊华能源。

有PE人士指出，这两年间人民币PE基金已达上万只，大部分PE基金关注的是PRE-IPO项目和新能源等容易到创业板上市的少数几个行业，90%的资金都集中在一个狭小的范围中，造成PE市场的局部过热。

刘建钧明确表示，属于PE的“大项目”不需要国家扶持，真正需要资金的是这些科技型的中小项目，国家需要扶持的是针对中小企业的创投。“况且，豁免新规规定的两个‘两亿元’和一个五百人已经不是很严格了，空间比较大了。”