国元香港：阳光纸业行业先锋 给予买入评级(图)

投资要点：

产品售价上涨拉动上半年业绩：2010年上半年，公司营业收入达到10.9亿元，同比增长41.6%；综合毛利率达到19.9%，较去年同期上升6.9个百分点；归属于母公司权益持有人的利润为0.77亿元，同比增长6.6倍。上半年，公司纸品销售收入为10.06亿元，同比增长38.3%；纸产品销量约29万吨，较去年同期增长了2万吨，但核心纸品（白面牛卡纸、轻涂白面牛卡纸及纸管原纸）的每吨售价分别增长约18%、21%及22%。纸产品价格的上涨拉动了毛利率的上涨，上半年纸品综合毛利率为20.1%（其中轻涂白面牛卡纸毛利率创新高达到25.8%），同比增长了7.2个百分点。

白面牛卡纸的行业先锋：目前，公司共有六条有效生产线，设计年产能为65万吨，其中白面牛卡纸产能为11万吨，轻涂白面牛卡纸产能为25万吨，纸管原纸产能为26万吨。预计2010年四季度公司会完成扩产项目，新的生产线位于山东，设计产能为50万吨，主要生产白面牛卡纸和轻涂白面牛卡纸。目前新项目进展顺利，相应的电厂、污水处理厂及仓库等厂房楼宇及配套设施也即将竣工。预计今年年底至明年初公司总体产能会达到110万吨以上，公司也会继续通过技术改造提高生产设备的效率，希望在2012年产能达到120万吨。

引进预印业务，提高竞争力：公司策划在昆山设立一个预印厂，为客户提供印刷服务。预印技术在发达国家已比较成熟，但国内较少。通过国内外行业数据的比较发现，单纯生产轻涂白面牛卡纸的毛利率约为20%，而采用预印技术的同类纸张的毛利率约能达到30%以上的水平。同时，该业务的引进还有利于公司新增50万吨产能的销售。另外，预印技术的引进也可以为公司产品出口日本等地埋下伏笔。目前，公司已在日本设立办事处，负责市场的调研。

目标价4.59港元，给予买入评级：据PE估值给予目标价4.59港元，相当于2010年11.9倍和2011年6.6倍PE，较现价有66.9%的上升空间。