大福证券：重申金蝶国际买入 目标价3.7港元(图)

金蝶国际(0268.HK,$3.02,买入)

金蝶的收入按年稳步增长21%至人民币5.34亿元，毛利因而增加21%至人民币4.22亿元、经营盈利攀升14%至人民币8,600万元，而纯利则增加19%至人民币8,800万元，符合我们预期。倘撇除特殊项目如投资物业的重估收益以及因业务合并而产生的负商誉，该公司的核心纯利则由2009年度上半年的人民币2,500万元按年激增91%至2010年度上半年的人民币4,800万元。由于企业于下半年增加在资讯科技方面的开支，以及递延收入入帐，故下半年的业绩一般会较上半年优胜。

在金蝶的众多业务分部中，谘询、培训及运维服务的收入录得最高增长率，按年增加36%至2010年度上半年的人民币1.03亿元，并占总收入的20%。软件许可销售仍是金蝶的最大收入来源，销售额增加19%至人民币3.35亿元，并占总收入的63%。实施服务业务的收入上升17%至人民币8,800万元。另一方面，硬件业务的收入则按年下降3%，但此业务仅占总收入的1%，影响轻微。展望将来，根据金蝶的四年计划，该软件开发商将进一步转型为一间服务公司，将把业务垂直扩展，以发挥其核心能力并提高回报。

若把金蝶的软件产品组合分类进行分析，中端K/3产品仍是该公司于2010年度上半年的最大收入来源，销售额按年增加15%，并占总收入的32%。低端KIS按年增加20%，而高端EAS则按年上升31%，分别占总收入的10%及15%。值得注意的是，金蝶的中间件产品Apusic的销售额按年上升38%，增幅为该公司主要产品中的最高。中间件产品线已获为内地政府部门而开发的国家科技重大专项「核心电子器件、高端通用芯片及基础软件产品」(「核高基」)的支持。我们认为，中间件业务将成为把金蝶自其他软件开发商中区别出来的主要范畴，并有助该公司在行业中建立领导地位。

于2010年度上半年，金蝶的毛利率维持于79%的稳定水平，然而，经营利润率则按年下跌1个百分点至16.1%，原因如下：1)新项目产生若干开办成本；2)该公司于全国开设80间新直销分公司；3)市场推广及广告活动增加；及4)为支持其不断增长的服务及谘询业务，该公司聘请具备更丰富经验及技术的员工，因而导致薪金开支上升。随着新业务趋向成熟，经营利润的压力应可获舒缓。

我们相信，金蝶的中间件以及服务及解决方案业务将支持该公司的长远增长，而有利的政府政策，加上与IBM在业务软件综合服务方面的合作，将可推动需求。我们重申对该股的买入评级，12个月目标价为3.70元，相当于并不高昂的2011年度预计市盈率18.5倍，与该公司过去3年的市盈率范围相若。分析员：吴嘉伦