交银国际：中化化肥扭亏 业绩复苏势头不明朗(图)

评级：中性

现价：HK$3.93

目标价：HK$3.56

潜在上升空间:-9.4 %

2010 年上半年扭亏为盈。报告期，中化化肥实现扭亏，公司实现销售收入人民币132.45 亿元，同比增长5.9%，实现归属于母公司股东的净利润人民币3.40 亿元，较上年同期增加11.67 亿元。

市场形势严峻，供大于求的矛盾依然突出。2010 年初以来，中国农业生产先后遭遇了北方持续低温雨雪、南方干旱和洪涝等极端天气灾害，导致春耕期间化肥市场启动推后、需求明显下降。而在供应侧，中国尿素产能达6,700 万吨，产能过剩超过30%；磷酸二铵和一铵产能均在1,300 万吨以上，产能过剩一倍以上；钾肥产能大幅提升，目前钾肥进口依存度已由早期的90%下降至目前的50%以下。各化肥品种市场全面过剩，导致竞争日趋激烈、价格持续下降。

上半年销量增长，但毛利下滑。上半年，公司化肥产品销量744 万吨，同比增长17.15%，但由于产品价格下跌，公司的销售收入仅增长5.9%。同时，公司毛利由人民币6.79 亿元下降至6.48 亿元，毛利率由5.43%下降至4.89%。

公司扭亏主要得益于数项财务指标的变动。根据公司财务报表，上半年，“其他支出”仅6,159.7 万元，而去年同期则高达131,999.0 万元；融资成本由上年同期23900.0 万元下降至16170.3 万元；“衍生金融工具之公允价值变动”由2409.8 万元增至今年上半年的10975.2 万元；“分占共同控制实体之业绩”由去年上半年的亏损3772.0 万元转为扭亏。

继续维持公司“中性”的投资评级。我们认为，化肥市场供过于求的矛盾较为突出，但随着全球经济的缓步复苏，未来三年公司盈利或许会出现恢复性上涨，但是考虑到公司未来的成长性并不显著，目前的股价水平已经偏高，我们继续维持“中性”的投资评级。