南宁糖业：净利预增57% 合理市场价值18.2元(图)

南宁糖业股份有限公司（000911），于1996年7月成立，主营机制糖和各类文化用纸、生活用纸制品、蔗渣浆、酒精和复合肥等产品的制造与销售。公司1999年在深交所上市，最终控制人为南宁市国资委。

2009年，南宁糖业生产机制糖56.49万吨，比上年下降23.9%，公司实现营业收入35.32亿元，同比增长7.1%，净利润1.22亿元，同比增长352.67%，每股收益0.43元。

数据显示，公司营业收入2006年取得爆发式增长，一举突破20亿大关，达到至27.8亿元，之后又连续三年稳定增长，2009年更突破35亿关口。

相比营业收入的平稳增长，公司净利润近几年的表现则跌宕起伏。2006年，机制糖产量为43.37 万吨，同比增长40%，因当年售价大幅上涨和三项费用率降低，净利润接近2亿元。随后，2007和2008年，由于毛利率连续下跌，净利迅速回落。尤其是2008年，公司实际生产机制糖74.20万吨，比上年增长27.25％，但当年国内食糖供大于求情况严重，加上受全球经济危机影响，售价同比大幅下滑，净利润仅为0.269亿元，为13年来最低。

2009年，业界大规模减产导致食糖供求基本平衡并略偏紧，市场回暖，糖价呈前低后高走势，南宁糖业盈利因此有所恢复，全年实现净利润1.22亿元。

纵观南宁糖业毛利率，主要受机制糖价格波动影响较大。如2005年和2008年，由于机制糖价格偏低，使毛利率出现下滑。2008年毛利率为16.47%，跌到近年谷底，2009年有所回升，为18.83%，但与行业平均水平仍相差将近2个百分点。

费用控制方面，数据显示南宁糖业历年营业费用率不超过2%，且始终低于行业平均水平8-10个百分点。这表明，制糖业本身具有一定的垄断性和计划性，无须过多市场推广。

管理费用方面，数据显示南宁糖业的管理费用率一直大幅高于行业平均水平，从2006年开始，因营业规模明显增大，规模经济效益显现，导致管理费用率有所下降，2009年控制在8.5%的水平，比行业平均值4.3%还高4.2个百分点。

财务费用率方面，数据显示近几年来南宁糖业财务费用率明显高出行业平均水平，2009年为3.21%，比行业平均水平0.97%高2个百分点以上，说明公司融资能力较弱，现金不充裕。

对外投资方面，数据显示南宁糖业对外投资规模很小，历年来对外投资占所有者权益比重从未超过8%，投资收益占利润总额比重也从未超过6%。

由于净利润起伏跌宕，导致公司销售利润率近年来也上下波动。近三年来，南宁糖业的销售利润率与行业平均值的变化相差无几，2009年为4.21%，行业平均为4.51%。

资本结构方面，尽管从2005年开始公司资产负债率呈上升趋势且明显高于行业平均水平，但仍在安全范围内，2009年为61.04%。

资本回报方面，公司净资产收益率历年来变化很大，反映了这一行业的利润受市场左右的情形。2009年，公司净资产收益率与行业平均净资产收益率基本持平，为9%。

流动性方面，南宁糖业流动比率较低，且呈缓慢下降趋势，表明其现金流状况不佳，短期偿债能力较弱。2009年，公司流动比率仅为60%，比行业平均水平低了46个百分点。

股东回馈方面，2003-2009年南宁糖业均进行了分红，平均分红比例为80%。

2009 年初，受冰冻灾害、糖价低、甘蔗种植成本高等因素影响，很多蔗农改为种植其他经济效益更好的农作物，导致南宁糖业2009 年甘蔗种植面积仅为96 万亩，比2008 年减少12 万亩。09/10 榨季，公司进厂原料甘蔗比08/09 榨季有较大幅度下降。

2010年，行业内食糖产量减少，市场供不应求，糖价大幅上涨，有利于南宁糖业盈利的增长。

2010年7月16日，南宁糖业与马丁居里投资管理有限公司就股票交易纠纷一案的《和解协议》获董事会审议通过，马丁居里将一次性向公司支付人民币4000万元的等值美元作为和解款项。如上述调解协议得到切实履行，和解款项4000万元将作为营业外收入计入南宁糖业会计报表，预计扣除税项后，将对公司2010年净利润产生2500万元左右的贡献。

2010年一季度，南宁糖业实现营业收入9.79亿元，同比增长23.47%；净利润0.69亿元，同比扭亏。

我们使用英策咨询的上市公司财务模型，对南宁糖业2010年全年业绩进行了预测，预计其2010年营业收入为33.62亿元，同比减少4.81%；净利润1.91亿元，同比增长56.64%。按公司目前总发行股数2.866亿股计算，其全年每股收益为0.67元（2009年EPS为0.43元），2010年末每股净资产为5.02元。参考7月27日收盘时公司市净率3.62倍的市场估值气氛，按照市净率法，我们判断南宁糖业的合理市场价值为每股18.17元。