PE腐败引曝保荐人行业潜规则 保荐人年入千万(图)

新京报制图/林军明

PE腐败，是近年国内新出现的词汇。是指一些号称但并非真正PE（私募股权投资）的投资人士通过各种关系拿到上市前的投资机会。他们知道证监会已经开始要审核，知道上市的时间表，通过各种关系、各种各样的运作拿到上市前这些公司的投资额度，然后把额度加价卖给别人，这其中存在腐败风险。

在获评2009年最佳保荐机构两个多月后，国信证券爆出了PE腐败丑闻———2010年6月12日，国信证券原投行四部总经理李绍武被爆因PE腐败被公司除名。半个月之后，业内又曝出广发证券两位保荐代表人杨光、付竹因未能对发行人进行“持续尽职调查”，导致招股意向书与实际情况不符，被证监会实施“监管谈话”。

国信证券李绍武案不仅掀开了PE腐败的冰山一角，同时也暴露了证券保荐行业尘封已久的寻租黑幕。得益于其在证券发行中至关重要的“通道”作用，保荐机构往往成了除“监管机构”以外最了解公司上市进程的角色。正是这种得天独厚的权力优势，滋生出保

业内人士称当保荐人能左右企业上市进程时，便可凭借手中的签字权向企业换取股份，获得高额回报

保荐人可“年入千万”

“李绍武事件”曝光之后，其多年来利用保荐代表人身份实施的几宗内幕持股交易也浮出水面。

自2001年以来，李绍武通过其妻及设立公司等方式，参股已上市公司莱宝科技6万股、轴研科技65万股，以及准上市公司河南四方达超硬材料股份有限公司100万股，此三项总投入不足143万元，按照目前市值测算金额已经高达3200万元，投资回报率高达20倍。

保荐代表人，由于掌握着券商投行业务的命脉，历来被称为“金领中的金领”。

2004年推行的证券发行上市保荐制度要求，公司公开发行证券及证券上市时，必须由具有保荐机构资格的保荐人推荐，同时每一个上市项目都必须有两个保荐人签字。在上述制度背景下，保荐人扮演着“一夫当关万夫莫开”的通道作用，成为券商中“奇货可居”的稀缺资源。物以稀为贵，券商给保荐人开出的是十足的高薪。

一位熟悉保荐人市场行情的专业猎头，给记者描绘了保荐人的美好“钱景”。“保荐人的薪酬，一般由以下几个部分组成：保底年薪+保荐人津贴+转会费（如果跳槽）+签字费+项目承揽承做等分红”。著名金融猎头公司范德国际负责人黄顺凯透露，在以上几个部分之中，项目承做分红占了保荐人薪酬结构的大头。他告诉记者，目前保荐人年薪加上津贴一般在120万-180万元，加上签字费和项目奖金年收入基本能保持在200万-300万以上的金领水准。

另据业内人士说法，一个保荐人推荐一家公司上市，最多可以获得400万元收入：包括200万元的保荐费提成、30万-40万元签字费、超募佣金等。如此算下来，业务能力强的保荐人年入千万不在话下。

去年随着IPO重启和创业板开板，上市项目纷纷上马。受制于一个承销项目必须配备两名保荐人，且同一保荐人在做完一个项目等待审批时不能再签其他项目，券商间挖角之争日益激烈，保荐人就有了除保底年薪津贴签字费以外的另一笔高额收入———转会费。

尤里克猎头金融组负责人透露，自从IPO重启以来，保荐人的市场需求较往年有了很大提升。而动辄上百万的转会费，也会随着券商规模高低有别。上述负责人称，中小券商给出的转会费相对较高，一般在50万-200万元之间。不过，大型券商会凭借自身优越的平台和项目资源，压低转会费价码，同时一般会对保荐人项目业绩、综合素质和关系处理等方面有更高要求。

另据黄顺凯提供的数据，二三线中小券商开出的转会费有时高达250万-300万元。

不过，尽管拿着如此高薪，保荐人还是抵挡不住利益诱惑。公开数据显示，李绍武在三家公司上市之前的总投入不足143万元，但目前其持股市值已达3200万元，回报率超过20倍。

近水楼台迂回牟利

正如中欧陆家嘴国际金融研究院副院长刘胜军所言，保荐人制度的引入，并未使IPO过程中的利益寻租链条被切断，反而被拉长了。

社科院研究员、经济学博士马光远在接受记者采访时直言，中国资本市场的产业链太发达了，我们防不胜防。在这条发达的产业链中，保荐机构成为其中最重要的环节之一，而这一环节又幻化出无数新的利益寻租分叉。

由于公司上市必须由保荐人推荐，且同一保荐人不能同时保荐两个项目，保荐人自然拥有了无上的权力。但法律法规明令禁止保代人持有发行人股份，所以各种变相的持股行为便在投行业内流行开来。

某证券公司一位高级分析师曾参与过公司的IPO项目，他对记者透露，当保荐人能左右企业上市进程时，稀缺的保荐人便可凭借手中的签字权向企业索要股份，以获取高额股权回报。他表示，这些现象一般隐蔽性较强，基本上都是“天知地知你知我知”的君子协定，因此被称为行业潜规则，但很少遭到曝光。

据该分析师透露，为了规避法律监管，很多保荐人并不会以自己名义入股，而一般通过相关人士的身份或者法人的身份入股，保荐人再通过与代持者利益绑定，签订私下协议来保障自己的利益。在此次国信证券曝光的PE腐败案中，投行高层李绍武便是通过其妻及设立公司等方式牟取私利。

据了解，作为行业内的“潜规则”，除了近水楼台先得月在自身保荐项目中捞取利益之外，为规避风险，很多保荐人并不入股自己做的项目，更多时候会采用“迂回作战”的方式。由于保荐人之间会相互沟通项目，所以往往会假借他人项目牟取利益。比如，今年4月23日，四方达过会，其保荐人为国泰君安，但李绍武之妻于2008年3月以60.6061万元持有了四方达公司100万股股份。

充当掮客赚“介绍费”

除了自己伸“黑手”外，希望低风险获利的保荐人会选择充当掮客的中介角色。按证监会规定，公司上市前至少进行1年的上市辅导期，这个上市辅导期就给了保荐人充分时间。

由于企业上市可以为提前参股的股东带来暴利，众多寻找暴利机会的个人、PE也不得不想方设法拉拢保荐人或者保荐项目组，以获得参股进入辅导期的准上市企业的机会。而手握权力和信息的保荐人，正是利用上述心理大赚外快。有媒体报道称，有的保荐人甚至会向多位PE拍卖手中项目信息，看谁给的价钱高就把机会卖给谁。

充当中介的保荐人，将赚取不菲的介绍费。据媒体报道，创投每参股成功一家准上市企业，都需要向保荐人或项目及中间人支付参股金额一定比例的酬金，此为事前收费；部分胃口大的保荐人或项目组则要求创投在其退出参股上市企业后，支付一定比例的投资收益作为报酬，此为事后模式。有少部分优质项目会采用事前和事后两种叠加方式。

对此，一投行高层人士对记者表示，如果采取事前模式，一个项目保荐人或项目组可以从创投处获得几十万到数百万不等的收入，而事后模式则可能超过千万元。

记者在采访中发现，在提到保荐人充当掮客时，业内人士都会指向饱受争议的券商“保荐+直投”的双赢模式。据了解，所谓“保荐+直投”，是券商在作为IPO企业的保荐人的同时，旗下的直投公司又参股该IPO企业，这种现象在A股市场特别是创业板中比较常见。

由于存在“投资-辅导-保荐”的天然便利条件，券商直投参股企业从融资到上市的时间周期普遍偏短，已上市企业的平均周期仅9个月。周期最短的项目为神州泰岳，获得投资后仅5个月就实现IPO；周期最长的项目为昊华能源，周期为27个月。投中集团数据显示，在9家已上市企业中，国信弘盛、金石投资和海通开元投资的企业分别占据4家、3家和2家。除海通开元投资的东方财富由中金进行保荐承销外，券商直投参股企业均由直投公司所属券商进行保荐承销。

记者根据上市公司IPO公开数据大致计算发现，在投资回报率方面，以企业IPO发行价为基准进行统计，券商直投公司的账面回报大都在3倍以上。投资账面回报率最高的项目为阳普医疗，投资9个月即实现上市，在向社保基金无偿转持部分股份的情况下，国信弘盛回报率仍高达721%；账面回报率最低的金龙机电，投资9个月上市，回报也达到了247.4%。

由于券商直投涉及利益关联太大，有消息称证监会有关部门正在商讨是否要出台新的法规，对券商“保荐+直投”齐入的方式作出进一步限制。这也意味着，券商保荐和直投“蛋糕”通吃的好日子不长久了。

专家建议严格准入制度

据统计，我国目前共有保荐代表人1297人，准保荐代表人1564人。其中，2009年新注册保荐代表人155人，转会79人。2010年1月证监会最新公布的各家券商保荐人名单显示，六大券商囊括了全国三成保荐人，其中国信证券以96名保荐人一枝独秀，中信、广发、平安、华泰联合、海通分别拥有73人、56人、55人、55人和47人。这些人自然也成为各家券商争抢的香饽饽。

而自从国信证券李绍武事件曝光以来，保荐潜规则引起各界反思。鉴于保荐人利益链条隐蔽性，多位专家建议，严厉惩罚将不失为治乱杀手锏。

社科院金融研究所研究员易宪容接受记者采访时表示，要想减少保荐人腐败事件的发生，可以从以下两个方面着手：一是将保荐代表人资格市场化，但需要配以严格的市场准入。严格的市场准入不仅是指技术类的资格考试，而且也包括道德审查。第二就是要严厉监管，一旦发现违规，则严厉惩罚，发现一个，严惩一个。

社科院研究员、经济学博士马光远也认为，杜绝李绍武再现的最好办法就是对触犯者严惩不殆。他认为，由于违法成本过低，一级资本市场腐败已经成为抢劫财富的新形式，“淘到金的肯定是有关系的”。因此，我们平时可以不去理他，但一旦发现，则必须严惩，以通过震慑减少事件发生。

此外，刘胜军表示，证券发行制度需要真正实现从审批制向注册制的转变，消除寻租的权力之源。

不过，一位投行北京区老总兼保荐人接受采访时称，所谓行业潜规则，其实系外界误读。他认为，“如何规避保荐人腐败”根本不算问题，因为他们已经有了制度和自律。

本报记者 丁晓琴