国浩资本：东风汽车估值严重被低估

东风汽车(489,$9.93) 6个月目标价12.0 买入

事件:瑞银增持东风汽车，持股量由4.51%增至5.04%。

虽然巿场忧虑中国汽车销量有机会放缓，本行有信心东风汽车2010年的业绩将令人满意。股价于过去10日急升28%，然而本行认为估值仍具吸引力。

根据港交所资料显示，瑞银于6月22日买入1,513万股东风汽车，平均价9.575元，持股量由4.51%增至5.04%。

东风汽车5月份销量按年增长47%但按月下跌11%至16万辆。乘用车销量按年增长39%及按月下跌9%至11万辆，商用车销量按年增长68%及按月下跌15%至4.9万辆。乘用车按月跌幅符合本行预期，而按年增长幅度更高于行业平均的31%增长率。

根据中国会计准则，东风汽车首季纯利按年及按季分别增长2.3倍及76%至28.5亿元人民币，相等于市场共识全年盈利预测73亿元人民币的39%，首季纯利远高于市场预期。

本行认为强劲的销量增长及产品组合改善令平均售价上升为盈利大增的主要原因，售出更多的车辆意味着每单位的生产成本随着规模扩大而得以下降，有助首季的利润率。

于今年首5个月，公司售出57.1万辆乘用车，按年增长57%，商用车的销量按年增长83%至24万辆。

分析员之前预期公司今年的产能将有限制及新车型较少，加上有机会需要以降价来清理库存，将导致盈利增长放缓，明显地，这些情况并没有在首季发生。虽然本行同意销量增长于未来数季继续下跌的机会仍高，但相信公司仍有力录得强劲的盈利增长，基于利润率的改善。

根据市场共识，东风汽车现价相等于10.2倍2010年市盈率，考虑到市场预测每股盈利增长17%，东风的估值严重被低估，本行重申买入评级，6个月目标价12元，相等于12.4倍2010年市盈率。