白又戈：期指对冲对交易主要有四个方面风险

2010年5月29日，中国证券业协会主办的“论势 论智 论道”投资者教育论坛在北京举行，腾讯财经作为唯一合作网络媒体对论坛进行全程视频图文直播。申银万国（香港）副总经理白又戈在论坛做主题发言时表示，期指对冲对交易主要有基差风险、比率风险、展期风险、财务风险等四个方面风险。

以下是申银万国（香港）副总经理白又戈的部分演讲实录：

白又戈：接下来我们具体谈一谈关于对冲的情况，所谓对冲就是我们所说的套期保值，主要是通过买入将风险转移和最小化。举一个典型的例子，假如我持有股票的投资组合，但是我又担心市场下跌带来亏损，而我又不愿意抛售这个投资组合，因为市场也有可能上涨，在这种情况下我用估值期货来对冲市场带来的风险，如果指数真的下跌了，投资组合会出现亏损。问题是手持股票投资组合跟期货合约要做一个完美的对冲并不是容易的事情，期货价值和股票价值要相等才能做对冲，比如恒生指数的期货合约价值是100万港元，手上股票投资组合价格是150万港元，期货合约你买一张可能不够，买两张可能多了，这种情况经常发生。第二就是期货合约价格的变动和现货合约价格变动要一致，这里可能会出现两个问题，期货价格变动跟现货指数价格变动不一致，这会导致对冲效果打折。

还有就是期限的问题，一般来说不管在香港还是在内地，持有的合约组合是三个月到半年，所以你要拿当地的合约对冲就有期限的问题，可能你持有合约做对冲的时候股票指数上上涨的，这样就会导致亏损。而不持有合约的时候股市是下跌的，做对冲的时候有很多需要解决的问题，尤其是不匹配的问题，另外就算完全匹配，也有其他的风险，比如有追加保证金的问题，你卖出估值期货来对冲你手上的股票投资组合，但是如果市场突然上涨，那你就要追加保证金，可能你手上的资金没有做这样的安排，还有股票粉红会影响期货合约的价值，股票指数本身可能会调整。举个例子比如我有150万股票组合，期货合约一张是100万，在香港除了买大企以外还可以买一些小企，但是会带来其他的问题，金融工程会设计一系列期货合约的组合来帮助你达到对冲的目的。当然对冲的成本也是要考虑的，包括保证金的机会，还有追加保证金的问题，比如你是基金经理你担心市场下跌，你卖出期货合约，这段时间股票是上涨的。

对世界主要市场的研究，结果表明使用估值期货对冲高度分散的股票组合可以降低50-90%的风险，如对冲与成份股显著不同的股票组合则效果较差。如果对冲期限长可能会带来其他期货流通性的问题。总结起来对冲有几个风险，第一个就是基差风险，我们在做对冲模型的时候有一个原理，现货和期货的价格最终会融合，因为现货期货价格荣获了等于现货和期货做反向操作的时候可以避免市场风险，但实际上现货和期货价格一直是波动的，甚至有时候是比较大的，当你建仓和平仓的时候很难把握期货和现货是不是一致，理论上来源说期货价格和现货价格在交割结算日时是趋于一致的，但是你做对冲的时候不完全是这样，所以基差的不稳定会对对冲活动带来风险。另外是比率风险，比如投资组合是150万，期货只有一张是100万，如果买两张可能市场往上行的时候另外50万就暴露在风险中，比率风险也是对冲活动中经常出现的。

第三个风险就是展期风险，我们通常是用当期的合约来做对冲的起步，比如你想现在对冲到年底，持有股票的投资组合做对冲，通常是当期合约买进，比如买6月的合约如果对冲到年底，下个月6月合约到期的时候把6月合约结束掉买7月合约，一步步展期，但是展期会带来风险，如果6月份市场是下跌的，对冲效果明显，正是因为6月份市场下跌，你在展期做7月份合约的时候7月份的合约价格会提高，你的对冲成本就在提高，如果7月份市场继续下跌，展期做8月份的时候成本会进一步太到，市场可能会在9月份有反向的上升，这样会带来风险，所以展期风险也是经常遇到的风险。第四是财务风险，有可能会带来市场意外的波动，会对你财务的安排带来风险，不能及时追加的话就会被平仓。这就是估值期货用于对冲方面的情况。