九洲电气：新能源进入收获期 持有评级

　　投资要点

　　高压变频器为公司目前主要增长点，整个行业处于高速增长阶段，且毛利相对较高。此外，公司其他业务，如直流电源产品和电气控制与自动化设备业务稳定增长。

　　新能源业务静待丰收，公司已完成太阳能逆变器的开发，正寻求市场突破，预计今年可实现收入。

　　预计公司未来三年EPS分别为：0.45元、0.55元和0.66元，给予“持有”评级。

　　主营业务高速增长

　　1.公司所处高压变频器行业蓬勃发展。作为电力、建材、冶金、钢铁、矿山等行业大型工业企业在节能工作中考虑最多的技术方案，高压变频器在2004年以后开始启动，发展迅速，虽然受金融危机影响，2009年的市场容量也达到了42亿元，未来几年预计仍然可以实现30%左右增长率。

　　2.技术优势是公司变频器的核心竞争力。公司早在1999年就已经批量生产内反馈串级调速系统进入电机节能领域，是国内高压电机节能领域的开拓企业之一，带给公司最大的益处就是多年的高压电机节能领域生产、技术经验。变频器作为电力电子技术的典型应用，完善的测试条件和测试设备是企业的核心竞争力。公司在这方面投入巨大，配建了国内一流水平的“电磁兼容试验室”、“环境模拟试验室”、“电气性能试验室”和“整机老化试验室”等，基本配备齐全了电力电子试验测试装置。另外公司还建立起国内领先的5MW高压变频器试验平台，通过各种测试设备来模拟实际用户的各种复杂环境和工矿，才能确保产品的质量稳定，也是公司的核心竞争力。

　　3.遍布全国的网点是公司赢得市场和加强服务的有力保证。

　　4.与罗克维尔合作是把双刃剑。公司从2006年开始，以贴牌生产的模式为罗克韦尔公司生产高压变频器。罗克韦尔公司作为全球最著名的自动化公司之一，能够为罗克韦尔代工能够对公司的行业经验、技术和研发水平、产品品质、质量管理体系、检测水平、生产和交货能力有极大的提高，同时给公司增加了部分稳定的销售收入和利润。从另外一个角度来看，部分零部件统一采购也有效地降低变频器成本。但是代工模式也给公司进一步的发展带来了一定的障碍，从某种程度限制了公司开发电流源型的高压变频器（与罗克韦尔技术雷同）。另外在高端市场，预计公司很难延伸并参与竞争，否则将和罗克韦尔公司形成直接竞争。一旦罗克韦尔公司不再寻找公司贴牌代工，对公司的销售收入和利润有比较大的冲击。

　　新能源产品有望盈利

　　1.太阳能逆变器产品有望投向市场。在我国政府“屋顶计划”以及“金太阳工程”政策的刺激下，国内光伏产业在2009年开始爆发增长，到2020年预计光伏安装量可达到20GW。以2009年累计安装300MW到2020年的20GW，年复合增长率46%，其中国内光伏逆变器的市场需求可达到18.6GW，市场规模500亿元。目前大功率的光伏逆变器，国内企业基本处于同一起跑线，关键就看谁的产品质量比较可靠，性能优越。公司的光伏逆变器产品目前已经完成研发，预计将在今年下半年开始投向市场。

　　2.风电变流器受整机企业发展速度制约，静待花开。目前几乎所有的风电变流器都是国外品牌，公司在变频器领域耕耘多年，拥有比较成熟的大功率电力电子应用技术，对于开发风电变流器特别是全功率风电变流器具有先天的技术优势。公司目前基本完成全功率变流器产品的研发，目标客户包括哈飞、哈电等整机企业。但由于这两家企业还处于风电整机技术的消化和吸收中，发展速度较慢，从而影响了公司风电变流器产品的销售。公司还在积极谋求其他整机企业的试用。风电变流器产品的国产化是必然趋势，国内企业将会逐渐取代进口品牌成为市场主流，公司的风电变流器产品将会在未来的几年得到快速发展。

　　盈利预测与投资评级

　　经过测算，未来三年的EPS分别为：0.45元、0.55元和0.66元，给予“持有”评级。 （广发证券 电力设备小组）