阳光照明:“生产”至“生产经营”是公司发展的大逻辑

　　近期我们调研了阳光照明,与公司董秘吴青谊先生进行了交流。我们的主要观点如下:
“传统照明”至“绿色照明”,符合行业发展大趋势。从“传统照明”到“绿色照明”,从白炽灯,到节能灯,将来再到LED灯,是行业发展的大势所趋,是必然和不可逆的。各国政府为应对全球变暖,降低碳排放量而推出的白炽灯禁用计划,将推动这一过程。欧盟、美国、加拿大、日本、韩国等国家规定将在2011-2014年间逐步禁止白炽灯的销售。由于高效节能荧光灯替代白炽灯可节电70%-80%,用电子镇流器替代传统电感镇流器可节电20%-30%,因此节能灯目前是白炽灯的首选替代品。统计数据显示,2008年全球电光源产品销售量达200亿只,其中144亿只是传统白炽灯,为节能灯带来的新增和替代市场极其广阔。公司2010年全年销售各类节能灯2.4亿只、各类灯具2585万套,我们估计其在全球节能灯市场的份额达到约6%-7%,在国内节能灯出口行业中居于龙头地位,公司产品定位贴合行业发展的大趋势,将在节能灯替代白炽灯的过程中充分受益。
“生产型企业”至“生产经营型企业”,是公司发展的大逻辑。公司过去是一家以OEM为主的生产型企业,在技术、制造上具有优势,主要为飞利浦、欧士朗、GE等国际照明大厂做节能灯代工。近年来,随着公司经营思路的转变,公司开始逐步从“生产型企业”向“生产经营型企业”转型。在保持原有代工业务保持稳定增长基础上,开始打造公司自主品牌,加大市场投入,推动国内外营销网络建设,经自有渠道进行销售。公司自主品牌在国内国外的推广有不同的路径:外销市场:国外除加大营销推广外,采用了差异化的竞争策略,不与飞利浦、欧士朗等大厂直接竞争普通节能灯大众品,更多是销售微汞、快亮等新型产品,扬长避短。
内销市场:主推一体化节能灯和T5等主流产品,国内重点加强营销渠道的建设,进一步细分渠道,找出各渠道中起决定因素的点加强营销是公司未来工作的重点。公司已经建立起总公司—总代——经销商三级营销体系,并通过地区经理帮助总代发展经销商,经销商数量将进一步增加。
2010公司国内销售占比约36%(自有品牌占绝大部分),国外销售占比约64%(其中部分采用自有品牌),我们估计公司自主品牌销售整体占比已经提高到45%左右。
产能扩张+毛利率提升是公司未来增长的模式:公司已经是全球最大的节能灯制造企业之一,未来产能的进一步扩张,自有品牌产品及高端产品占比提升带来的毛利率提升,是公司未来增长的两只轮子。
产能扩张:公司在上虞、江西、厦门、江苏、安徽、越南、印度都有生产基地,2010年全年销售节能灯2.4亿只,年底产能估计接近3亿只。其中上虞总部目前产能约1.9亿只;江西基地去年年底产能接近9千万只,预计今年将达到1.4亿只,2012-2013年将达到2亿只;安徽基地以整灯组装为主,预计2011年产能可达2000万只;厦门基地以LED灯为主,设计产能为2亿只,目前仍在小批量生产阶段。我们预计公司整体产能在2013年将从目前的3亿只增长至约7亿只。
毛利率提升:2010年公司综合毛利率为18.56%,同比下降0.59个百分点,但我们认为其毛利率水平可能有所低估。公司连续多年中标国家节能补贴项目,政府采购补贴在公司报表中以营业外收入来体现,对毛利率有所影响。我们预计未来实际毛利率水平将稳中有升,主要理由是1)自有品牌占比逐步提高;2)产品结构升级,T2等节能灯高端产品占比提高,LED灯也将在未来逐步放量;3)产能提升带来规模经济性的进一步体现。
总体而言,公司是全球最大的节能灯制造企业之一,未来会显著受益于节能灯替代白炽灯的大趋势。同时,依靠内销市场占比提升和高端产品占比提升,以及LED照明产品逐步放量,公司盈利能力将逐步上升,公司值得长期看好。我们预计2011年至2013年每股收益为0.96、1.37、1.65元,维持“推荐”评级。