房地产信托叫停 中小型房企面临危机考验

2011年前两个季度房地产信托大增的局面或将不复，继银行收缩贷款发放范围之后，房地产信托全面收紧，开发商资金链进一步吃紧，众多中小型房企面临危机考验。

在高收益率的诱惑下，投资者助推了房地产信托在上半年的火爆，与此同时，大部分信托公司也纷纷发放起针对房地产的信托产品。事实上，早在今年5月，监管部门就对一些疯狂扩张房地产业务的信托公司进行过多番窗口指导，但效果不佳，持续升温的态势不可收拾。

在房地产信托产品售卖过程中，也出现过一些有趣的现象。例如，以前做房地产、搞煤矿的商人，因看不清国家调控方向，如今有一部分已不再做实体，反过来投资安全系数较高的房地产信托产品。从曾经向信托公司借钱的身份，转为信托产品的投资人。

“银监会每个季度都会给我们通报一些数据，比如房地产的销售率、库存率，硬性的指标我们肯定执行，重申的一些指标就更加关注。作为一个预警，我们要注意一个企业的动态、风险、节奏、手法等因素。我们这边也在不断地做一些压力测试。”一名信托公司从业人员向《成都报道》记者表明，他所在公司在对相关业务谨小慎微。

非主流融资渠道

2011年2月在成都市武侯区成功注册的成都鑫普瑞投资有限公司，以第三方理财的形式与国内各大信托公司展开合作，自3月份正式运营以来便开始代理房地产信托业务。该公司总经理张小丽称，目前房地产信托在鑫普瑞的业务中约占到1/3，“这个比例算大的了，毕竟这么长时间以来，很多信托公司的产品几乎都偏向于房地产信托。排名第二的是股权质押。”

“房地产信托”产生于2003年。是年，央行发布《关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》，对房地产企业申请银行贷款、个人申请住房贷款等方面做出了新的规定，如房地产企业申请银行贷款，其自有资金应不低于开发总投资的30%；贷款额度不得超过收购土地评估价值的70%；商业银行只能对购买主体结构已封顶住房的个人发放住房贷款等，对房地产企业资金来源产生了较大影响，进而促进了房地产信托的产生。

近年以来，房地产信托发展迅猛，尤其在信贷收紧、房地产企业从银行贷款难度增加的时期内，房地产信托的发行量出现大幅增长的情况。而由于房地产企业能够承受较高的融资成本，房地产信托产品的收益较高，客户需求较大，信托公司也乐于推出此类产品。鑫普瑞总经理张小丽回忆道，“去年5、6月份乃至整个上半年相当火爆，那时发的信托产品接二连三几乎都是房地产信托。当时我都想卖房子(投资信托)了。去年做得比较好的应该是中融，另外还有平安。”

据世联地产市场研究部发布信息显示，截至2011年2季度末，房地产信托业务余额为6051.91亿元，较去年同期的3153.63亿元增加2898.28亿元，增幅达到91.9%。2011年2季度，房地产集合资金信托增幅尤为明显(同比增166%)，单一资金信托略有增长(同比增4%)。上半年投向房地产领域的新增信托资金累计达2077.66亿元，比一季度末金额大幅增长近两倍。

较高的年化收益率是促使房地产信托升温的直接原因。“小额(100至300万)一般是10%，上2000万的大概有15%。当然有些保守的信托公司，大额的年化收益率不会高于13%，小额也顺势低一些，但是大额和小额之间的收益差异不会特别明显”，张小丽介绍说。

与第三方理财机构相比，《成都报道》记者发现，大多数信托公司对房地产信托方面问题，因风声紧而保持缄默。这无疑是一个敏感期。当前，整个房地产市场限购、差别化的信贷等宏观调控政策对房地产市场的影响逐步显现，信托作为房地产开发企业银行融资之外的一个补充，在遵从金融监管政策及其导向的前提下，对房地产投融资市场的稳定不可或缺，但做过了则不利于市场的降温。这也是多家信托公司暂停发放房地产信托产品的直接原因。

即便如此，房地产信托仍未能上升到房企融资主流渠道的地位。西南财经大学信托与理财研究所研究员黄琦表示：“目前信托融资远未成为房地产企业融资的主流，房地产企业资金来源中最多有5%的资金来源于信托。”

股权迷局

由于国内大多数信托公司没能建立起一套自身的营销渠道，从而选择了与银行合作的路径——通过银行渠道代销产品。然而，随着银监会窗口指导，暂停多家信托公司房地产信托业务，再到银行纷纷阖上与信托公司合作的大门，无疑对信托公司的销售及资金募集产生负面影响。为抑制房地产信托规模的非理性膨胀，相关部门的监管力度正日益加强。

作为目前信托计划的主要模式，“优先劣后”的结构被广泛应用到房地产领域。某信托公司职员告诉记者：“‘优先劣后’这个概念，是对安全性、收益性的一种均衡设计安排。比如优先级的安全系数更高，收益则稍低，而劣后级安全系数相对较低，预期收益则相对低一些，投资者根据个人的风险偏好来选择，也有更细的分类，比如优先级、一般级(普通级)、劣后级。”这一模式使得普通投资者列入优先级享受固定收益，开发商进入劣后级持有浮动收益。

然而，这一模式却并没有达到银监会要求的“同股同权”要求。除少部分愿意拿出“真股权”的开发商外，大部分操作仍变相停留在“假股权、真债权”的现象上，在信托和开发商做工商股权变更之际，签订股权回购协议。毕竟，少有开发商愿意真正拿出股权与投资人分享其带来的收益。

为控制信托行业风险，银监会自2005年开始银监会就针对房地产信托出台了一系列的监管措施。直至2011年5月底，银监部门对房地产信托余额和新增规模排名前20的信托公司进行了窗口指导，要求信托公司严控房地产信托业务风险，对于房地产信托余额较大的信托公司，要求“规模要实现稳中有降”；对于房地产信托新增规模较大的信托公司，要求“把握好节奏，严格控制增速”。

“要是叫停，很多房地产企业面临的问题就比较大了。如果房地产信托真正做得很成熟，实现‘同股同权’，客户就能直接参与房地产商的分成，同时也不会导致房价涨那么高。现在造成了恶性循环，我认为政策性的调控是非常好的，因为大多数人没有钱。”鑫普瑞投资有限公司总经理张小丽表示。

　“叫停”房地产信托真相

与上市房企股本性海外融资相比，房地产信托具备迅速募集资金的优势，从而演变为政府宏观调控下的“救命稻草”。

据统计，2011年上半年，中铁信托(原衡平信托)累计发行信托产品670个、管理信托财产规模1256亿元。但这家公司在项目管理上却走得较为谨慎，内部独立形成了一套项目评审流程。该公司房地产信托部副总王云飞称：“我们考察一个项目可行性时，会优中选优，比如对开发商要用二级资质，项目要四证齐全，还有自有资本金不能低于规定比例等。另外，还有对企业的财务状况、销售能力、过往业绩、品牌、项目区位等进行全面分析，最后做出综合的判断，设计具有较高安全边际的风险保障和隔离措施。”其中，“四三二”标准为银监会硬性规定。

记者在中铁信托了解到，该公司在业务拓展和客户选择上，推行“大优客户”战略。“房地产信托的融资方主要对象为行业优势企业，这样一方面可以降低项目风险，也更容易得到投资者的认可。我们和成都本土的知名房地产企业保持了良好的合作关系，比如蓝光、置信等，同时还拓展了一些具有全国影响力的行业龙头企业，如万达、金科、首创等。”

同时，对于目前是否只重点考虑与房企前100强合作的说法，王云飞认为：“站在不同的角度对房地产企业的评价标准不一样，有可能排名靠前的企业是受资产规模和销售金额来评价的，而我们是通过风险评价指标来评价一个企业。小的企业也可以做得很稳健，大的房企也可能因为扩张太快也会产生风险。”

从大趋势来看，渴望融资的开发商越来越多，但金融行业收紧也是事实。中小房企和大型房企面对的问题大相径庭：在融资成本居高不下的信托领域，中小房企对投资人的回报率往往要高于大型房企，也就是说，在获取信托资金的同时也获取了资金成本压力。

中铁信托方面分析认为：“如果是大优型房企，它们的融资渠道相对更多，不会过分依赖房地产信托，所以他们对信托资金的回报率也要低一些。毋庸置疑，多数小型房企抗风险能力要弱一些。”与之类似的判断也来自西南财大信托与理财研究所研究员黄琦：“银监会‘叫停’房地产信托，对一些资金比较紧张的中小型房地产企业影响较大，但是对一些本身资本实力和销售能力较强的大型房地产企业的影响有限。”

实际上，银监会也并没有直接叫停房地产信托，他们的真实意图是，在依法合规、风险可控的前提下开展房地产信托业务。而另一个可行性建议——做房地产基金，目前尚未成熟。房地产基金意味着，投资人将交纳资金管理费、个人所得税，于房企而言，它们的融资成本也将水涨船高，利润则相应降低。自然，房地产基金的控制当中可能会遇到更多问题，因为它还未能走出探索期的迷雾。

银行

银行信贷资金贯穿于土地储备、交易、房地产开发与销售的整个过程。根据央行和银监会对全国除西藏以外的30个省(市)的调查数据显示，我国的房地产开发资金来源中有55%的资金直接来自银行系统，而另外的自筹资金主要由商品房销售收入转变而来，大部分来自购房者的银行按揭贷款，按首付30%计算，企业自筹资金中有大约70%来自银行贷款；“定金和预收款”也有30%的资金来自银行贷款，如果将施工企业垫资中来源于银行部分加上的话，来源于银行的资金总比例将高达70%以上。银行贷款实际上支撑了房产开发商经营周转的主要资金链。

房地产信托

目前，信托产品存在制度性的限制，例如，法律政策的制约、信托产品的流通性问题，以及信托计划的异地发行、资金异地运用的管理与审批比较严格等，这些都制约着房地产信托的发展。但从长远来看信托资金是一个能为房地产企业提供长期稳定资金的渠道，是对房地产业的融资渠道的一个很好的补充。

上市融资

分直接上市融资和间接上市融资。直接上市融资额比较大，但是上市融资的门槛高，比如负债率不能高于70%的规定使很多企业达不到上市要求。我国房地产企业由于传统的融资渠道单一，一般负债率都在75%以上。因此，通过直接上市的企业数量很少。更多的房地产企业选择间接上市——买壳上市。买壳上市需要大量现金，买壳上市的目的是通过增发、配股再融资筹集资金，但前提是企业必须有很好的项目和资产进行置换。而拥有大量现金、好的开发项目与优质资产，这些都是中小企业很难具备的。然而，上市融资在房地产业总资金来源中的比重较小。

海外房产基金

海外房产基金的进入，可以缓解国内房地产业对银行信贷的过度依赖，有助于融资方式的多样化。但目前我国相关法律法规的不完善，再加上国内一些房产企业运作的不规范，所以，海外房产基金在中国的投资还存在着一些障碍。

房地产证券化

中国商业房地产证券化有几种形式可供选择。第一是房地产投资基金(简称“REITs”)；第二是房地产股票；第三是房地产共有持分产权信托。房地产共有持分产权信托是我国台湾房地产证券化的主导模式，是指将产权标的物委托给银行管理，投资人可以将购得的房地产的持分权转移给信托银行以换取受益凭证。这是适合大型商用房地产证券化筹资的一种有效模式。

项目融资

项目融资是为一个特定项目所安排的融资，贷款人在最初考虑安排贷款时，以该项目的现金流量和收益作为偿还贷款的资金来源，以该项目资产抵押作为贷款的安全保障。其最主要的特征是融资不仅是依靠项目发起人的信用保障或资产价值，贷款银行主要依靠项目本身的资产和项目未来的现金流量来考虑贷款偿还保证。因此，项目融资风险分担及对项目融资采取周密的金融安排，并将此项目有利益关系的各个方面的承诺和各种形式的保证书结合起来，不使任何一方承担项目的全部风险，是项目融资活动的重要内容。商业房地产运用项目融资的主要运作模式是，由投资者共同投资组建一个项目公司，以项目公司的名义建设、拥有、经营项目和安排有限追索融资。

金融租赁

金融租赁行为，属投资信贷性质，又不同于一般的投资信贷，具有其自身的特点。目前商业房地产应用金融租赁手段进行融资的最流行的形式就是回租租赁，通常用于产权型商铺的销售上面，但还停留在把商铺整体产权进行小份分割的状态下，不利于维持商铺的整体产权，从而也难以实行统一经营，而杠杆租赁可以很好地解决这个问题。因此，杠杆租赁将成为未来我国商业房地产融资的热点。 来源：成都报道