多层次资本市场体系投资建设步入“加速阶段”

　　5月9日，新“国九条”，即《国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》将迎来一周岁生日。

　　纵观中国资本市场发展的重要政策，在1992年的《国务院关于进一步加强证券市场宏观管理的通知》、2004年的《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》（俗称“老国九条”）之后，便要数新“国九条”了。

　　一年前，新“国九条”的横空出世在资本市场溅了个大浪花，《人民日报》称“资本市场顶层设计释放改革红利”，接受《中国产经新闻》记者采访的多位专家也分别给予了高度评价，资本市场的改革迎来了空前的政策支持。

　　在新“国九条”起航的一年来，资本市场发生了不小变化，资本市场的改革也稳步推进。与此同时，一年来股市的亮眼表现和“新国九条”发布有多大关系、多层次资本体系建设的进度等广受关注。

　　直接效应：股市上涨？

　　“截至收盘，沪指报2028.04点，涨幅0.03%，成交575.48亿元；深成指报7311.89点，涨幅0.03%，成交811.95亿元；创业板指报1316.86点，涨幅1.13%，成交量188.82亿元。”这是2014年5月6日的股市收盘数据。

　　整整一年后的2015年5月6日，沪综指和深成指分别收报4229.27点和14136.17点。一年间，沪深股指翻番。

　　一年来，用高歌猛进来形容股市的表现一点都不夸张，以上数据的鲜明对比不免引发猜想，股市大幅上涨背后，“新国九条”起了多大作用。因为在去年新“国九条”发布之初，就有专家称国家对股市下跌很是着急。

　　联讯证券首席经济学家文国庆向《中国产经新闻》记者分析，股市的此番表现，并不能说新“国九条”直接起到了很大作用，原因在于国务院、证监会等对于中国股市发展的主导思想发生了变化，以前主要以严格控制发行等方式来进行，现在主要以再融资方式为主，这样融资效率得以提高，融资速度也加快了。

　　因此，新“国九条”并不是牛市的直接原因，而是作为指导资本市场健康发展的纲领性文件，承载着中国股市持续发展的改革思路。

　　在文国庆看来，这一轮牛市的驱动力来自投资者对市场的美好展望，在目前阶段投资者能有这么大的信心还是很不容易的，不过，市场走到今天这一步，杠杆融资也起到了很大作用，不可以再加杠杆了，应该逐步去杠杆，否则容易酿成悲剧，因为市场并不需要涨到4000点、5000点，维持在3000点、4000点之间最容易促成改革的推进。

　　多层次资本市场体系建设：走了多远？

　　新“国九条”指出，要加快建设多渠道、广覆盖、严监管、高效率的股权市场，规范发展债券市场，拓展期货市场，着力优化市场体系结构、运行机制、基础设施和外部环境，实现发行交易方式多样、投融资工具丰富、风险管理功能完备、场内场外和公募私募协调发展。

　　不仅如此，多层次资本市场建设的时间点也得到明确，“到2020年，基本形成结构合理、功能完善、规范透明、稳健高效、开放包容的多层次资本市场体系。”

　　我国多层次资本市场体系建设一直在进行中，这一概念最早在2003年提出，此后，2004年增设中小板、2009年增设创业板、2012年成立被称为“新三板”的全国中小企业股份转让系统，由此便形成了由主板（含中小板）、创业板、新三板和区域性股权市场构成的多层次资本市场体系。

　　如今，“多层次资本市场体系建设已经全面启动、正处在加速阶段”，在新“国九条”实施一周年后，文国庆认为，该纲领性文件的实施取得了很大进展。

　　在诸多的资本市场改革中，“即将要实施的注册制是一大进步”，文国庆认为。在新“国九条”发布后，注册制在多个场合以多种形式受到关注。例如，2014年6月27日，证监会新闻发言人张晓军称，证监会正在研究股票发行注册制改革方案，计划今年底以前提出具体方案。

　　再如，11月28日，张晓军表示，按照中央要求，根据国务院部署，牵头成立了股票发行注册制改革工作组，包括央行、法制办、银监会、保监会、人大法工委等，证监会牵头完成了注册制改革方案初稿，将于11月底前上报国务院；在今年1月份，证监会主席肖钢指出，注册制是2015年资本市场改革的头等大事，是涉及市场参与主体的一项“牵牛鼻子”的系统工程；4月下旬，第十二届全国人大常委会第十四次会议审议了《证券法》修订草案，明确实行股票发行注册制。

　　华泰证券研究所策略首席研究员徐彪向《中国产经新闻》记者表示，注册制改革，在资本市场深化改革中具有里程碑意义，因为注册制将会深刻改变整个A股市场的估值结构、以及A股市场在融资体系中起到的作用，同时也会深刻改变A股投资者对资本市场在社会融资体系中的作用和认知。

　　此外，文国庆表示，以新三板为代表的新融资体系建设和注册制一样，都可以看作是这一年来多层次资本市场体系建设的最大进步，因为登陆新三板虽然不能算传统意义上的上市，但是在新三板，只要市场认可，融资是比较容易的，这是典型的市场化阶段，如果新三板发展良好，将来可能比主板更有希望，因为新三板更加市场化、更加均衡，躲避了利益关系的羁绊，躲避了过渡的寻租行为。

　　新三板只是多层次股权市场的一个组成部分，新“国九条”曾明确了多层次股权市场的体系结构，提出要壮大主板、中小企业板市场，改革创业板市场，加快完善全国中小企业股份转让系统，在清理整顿的基础上将区域性股权市场纳入多层次资本市场体系，从而加快多层次股权市场建设。

　　此外，债券市场也是多层次资本市场的重要构成，有业内人士指出，债券市场在拓宽投融资渠道、服务实体经济发展、提高直接融资比重、分散金融风险等方面发挥了重要作用，但也面临一些深层次矛盾和结构性问题，如品种不够丰富、市场相对分割、信用约束机制不健全和违约处置机制不完善等。债券市场的改革力度正在加大，债券市场在新“国九条”的指导下，还有很长的路要走。

　　尽管2020年是多层次资本市场建设的截止时间，但是多项政策的推出和实施还是应该尽早开始。

　　“全面启动”进行时

　　文国庆用“全面启动”来描述新“国九条”推出一年来我国多层次资本市场体系建设的进展。而事实上，我国资本市场体系还存在不少问题。

　　数据显示，2013-2014年，A股融资额的96%通过增发、配股等方式投向已上市的存量企业，新上市企业仅获得约4%的融资，部分高成长的、国家鼓励的新兴领域企业被挡在资本市场之外，一些创新型公司不得不寻求到海外发行上市。由此可见，资本市场在引导资源配置方面并没有很好地发挥作用，而且中小企业在资本市场融资难、融资贵问题一直没有得到妥善解决同样反映了这一现象。

　　有业内人士还指出，从市场构成角度而言，在多层次资本市场体系中，为大型成熟企业服务的主板（含中小板）、为高成长性的中小企业和高科技企业服务的创业板、为创新型、创业型、成长型的中小微企业服务的新三板、为特定区域内企业提供服务的区域性股权市场本应该是“正三角”形态分布，而我国则为“倒三角”形态。

　　文国庆表示，接下来应该实质性地落实注册制，取消审批制，国家只需要规定实施标准就够了，政府不要过渡干预，政府只要干预违规造假、新批犯罪就可以了，政府一定要从管额度、管审批、批上市的角度解脱出来，只作警察，不作运动员，不作市场的参与者，这是最重要的。

　　此外，还应该加强以信息披露为核心的监管力度，因为过去的监管重视形式不重视实质，应该加大对违法者严惩，应该在我国落实集体诉讼制度，这样就有机会使违法者倾家荡产，大幅度提高违法犯罪成本；而且还应该压缩融资规模，目前的市场太疯狂了，市场发展的主导思想和实际需求是不匹配的，不能为了股市的暂时繁荣，导致社会问题的出现，文国庆补充道。

　　有分析人士还表示，应该加强市场体系建设和结构调整，提升服务能力，如进一步加快注册制改革，及时启动集体诉讼制度、民事赔偿制度、加强中介机构管理和失信惩罚机制等相关法律法规的制定或修改，再如，加快区域性股权市场基础性文件的出台，明确区域性股权市场的定位和发展规划等。