郑煤机:行业景气 竞争优势提升行业龙头地位

近日，我们赴郑州调研了郑煤机，与公司高管就发展战略、募集资金投向及行业发展趋势等问题进行了深入交流，具体内容如下：
　　郑煤机是国内最大的液压支架制造企业。郑煤机属于煤炭装备制造业，其主导产品是液压支架，主要用于保护煤矿采煤工作面工人和设备安全。目前，郑煤机液压支架产能为20万吨，2009年产量达31.56万吨，其高端支架/中低端支架产量分别为2926架/8292架，国内市场占有率25%，高端支架的市场占有率更高。
　　液压支架交货周期一般为4-8个月。郑煤机主要采用订单生产模式，从签订合同到交货一般需要4-8个月，最短交货周期不低于40天，其付款方式为签订合同时预付30%，出样机时预付30%，产品验收时预付30%，其余10%为质保金，一般是1年期。
　　液压支架采用加成定价模式。郑煤机的液压支架产品采用加成定价模式，即吨支架售价=钢价+税收+费用+毛利，故毛利率是相对稳定的，2009年郑煤机的综合毛利率为26.8%，其中，高端支架毛利率约35%，中低端支架毛利率约15%。
　　电液控制系统具备自供能力。一般而言，高端支架均采用电液系统控制，郑煤机在2009年之前尚无此业务，主要来自于外购。在电液控制系统于去年底通过鉴定，并获得河南省进步一等奖，目前正在大力推广，已经有2-3套合同。我们认为，郑煤机关键零部件自供一则减少对外依赖度，二则缩短供货周期，三是便于降低成本，当然，其电液控制系统的操控性能还有待于检验。
　　募集资金项目将于2012年达产。由于老厂区产能趋于饱和，郑煤机的产能利用率已经达到120%以上，只能将部分产品外协，无法进一步扩大市场点有率。
　　郑煤机拟利用IPO 募集资金约149255万元建设产能为20万吨的高端液压支架生产基地，具体投资进度和产能安排如下：
　　从产能释放角度来看，我们认为郑煤机2010-2013年分别释放总产能的0%、30%、60%和100%，虽然短期贡献不大，但对于其产能结构是非常重要的。
　　细分领域内的竞争优势可保持。纵观郑煤机产业布局，虽然属于典型的制造业，但其在长达50年时间内确立的竞争优势(制造能力、采购能力、客户积累、外协能力、成本优势以及研发优势)对行业新进入者构成极高壁垒，而卓越管理能力和强大激励制度令其领先于行业内对手。
　　未来3年发展目标和战略远大。未来3年，郑煤机计划年复合增速 25%以上，到2012年销售收入达100亿元，实现上述目标的关键在于支架产能扩大，但在其“五化”发展战略中，最具实际意义的是成套化发展战略，即以液压支架为龙头，通过并购等方式，延伸到采煤机和刮板机等产品，形成配套能力。我们认为，从技术能力讲，郑煤机短期切入采煤机和掘进机市场的可能性不大，更大可能是依托支架制造能力，在壁垒不高的刮板机领域率先突破。
　　投资评级：无评级。我们预计郑煤机2010-2012年EPS 分别为1.25元、1.61元和2.03元、PE 分别为25倍、19倍和15倍，PB 为4.3倍，其8月12日的总市值为214亿元，短期估值基本合理，我们暂不给予评级。
　　关注焦点：IPO 项目进展、行业增速、收购进展、超募资金运用。
关键词：煤机 装备