“富豪”出逃PE业：LP“断供”加剧

　　PE业最活跃的一群出资人——民营企业和“富豪们”正加速“出逃”，至少他们已经不再像当初挤进这个行业时那么高的热情。无情的现实反映出PE所遭遇的行业困局：那些靠赚基金管理费和部分超额收益为生的GP（一般合伙人，管理人）们募集新的基金变得难上加难；老的LP（有限合伙人，出资者）也可能无法履行后续出资。

　　“在流动性普遍紧张的情况下，许多LP面临不能满足下一轮出资需求的境况，最近看到的违约问题越来越严重。”清科研究中心分析师刘碧薇对《第一财经日报》表示，市场上急需转让的LP份额逐渐增多，也有部分活跃的买方涌现。

　　违约情况加剧

　　瑞士磐石投资执行董事丁学文曾与几个地方政府引导基金有过合作，他最近听到的来自政府引导基金人士的最多抱怨就是：某某老板又不能出资了，基金真是“上气不接下气”。在政府主导的基金运作中，往往政府会出资30%左右，GP出资5%~10%，其余部分由GP在市场上募集而来。

　　但在丁学文看来，越来越多的个人出资人因为不能继续出资而“阶段性沉没”，即PE业内俗称的“断供”现象。这一方面是因为这些出资人对绩效不满意，觉得投的项目没有先前描述得那么好，对未来退出前景更是不乐观；另一方面是因为他们主业出了问题，需要断臂求生救主业。今年年中，雅戈尔投资被媒体报道与上海凯石投资的分手、缩减金融投资便是典型的一例。

　　丁学文认为，在今年募资形势不利的背景下，政府主导的基金似乎成为市场上最稳定、可靠的LP，因为政府的出资是有预算的，不会突然“断供”。

　　刘碧薇介绍，从缴款方式来看，近年来多数基金通常采用4：3：3的方式，即LP首期出资额为认缴出资额的40%；有限合伙投资期内，GP将分两期向LP发出书面通知，每期出资额为其认缴出资额的30%。这样可以减少GP占用资金的成本，也可以提高LP资金的使用效率。

　　金诺律师事务所合伙人郭卫锋近来则建议其客户在募资时，要求LP出资时一次性全部到位，虽然这样资金成本相对高一些，但可以避免未来出资能力跟不上，或是短期基金收益下挫时撤回资金的情况。

　　LP出资违约的后果对GP的影响不言而喻。一方面可能造成GP错失良好的投资机会，甚至极端情况下，如果GP不能按时出资也会同被投企业产生法律纠纷。

　　在GP与LP最初签订有限合伙协议(LPA）里，往往会规定LP违约时将会面对的惩罚条款：在GP发出催缴通知后的一定期限内，若该LP未能履行缴付出资义务，GP有权单方决定该LP无权再作为合伙人缴纳剩余出资；该LP应缴未缴的认缴出资额可按比例分配给其他合伙人（基金中的其他LP一般享有优先受让权），或接纳新的LP承担该LP的剩余出资承诺。部分话语权强势的GP还会要求LP在违约时支付违约金。如果LP不支付，则从已缴纳出资中扣除。

　　今年，曾传出国内某中型PE的管理人把其投资人告上法庭的情况，理由是该LP未按时履约注资到位。但多数情况下，当LP无法履行后续出资并主动寻求转让给他人时，GP也往往会比较被动。与此同时，当这类情况发生时，GP与LP双方都不愿意把“丑事”公开化：LP不希望让外界知道自己出资能力不行了，GP也不希望其基金管理履历表中有这样不光彩的一笔，并可能影响到基金未来的募资情况。

　　PE“二级市场”渐活跃

　　在现实操作中，当LP“断供”时，有的基金管理人会用下一只新基金购买前面基金的份额；不过这种“断供”情形和LP对已缴纳出资的变现需求正催生国内PE二级市场的形成。

　　今年6月底，由北京金融产权交易所、北京股权投资基金协会、北京股权登记管理中心共同发起设立的“中国PE二级市场发展联盟”正式成立，目标打造成中国第一个专注于“PE基金份额及基金所投项目”的交易平台。联盟首任会长、北金所副总裁于波表示，作为一个交易平台建设者，会动用各类资源，帮助有意向的联盟成员实现买卖。

　　与此同时，市场上也涌现出越来越多专门从事购买PE投资人的出资权益或者资产组合的“接盘基金”。如新程投资，目前其管理的4亿美元、存续期为7年的基金，便是专门用于从私募股权基金管理人手中购买私募股权基金中部分或所有的投资组合。此外道合金泽、上海基母投资也涉足此类业务。