国电电力：新能源、非电业务引领华丽转身

业绩基本符合预期。2010 年公司完成上网电量1211 亿千瓦时，同比增长21.29%；实现营业收入407.72 亿元，同比增长19.98%；发生营业成本346.31 亿元，同比增长26.67%；毛利率为15.06%，同比下降4.49 个百分点；实现归属上市公司净利润24.01 亿元，同比降低3.83%。扣除企业合并所产生的非经常性损益以及第四季度股权处置所增加投资收益后，实现归属上市公司的净利润是基本符合我们预期。

　　煤价风险加剧，业绩短期难有起色。公司火电装机占总装机容量比例为73.1%，业绩受煤价影响明显。2010年公司入炉综合标煤单价同比上涨151.93 元/吨，而沿海地区的江苏分公司、北仑三发等标煤单价涨幅更高，导致公司毛利率下降4.49 个百分点。我们预计，2011 年煤炭供给仍偏紧，煤价持续攀升是大概率事件，而重点煤合同兑现率及到货煤炭热值情况有持续恶化的态势，火电业务经营环境异常艰难，公司整体业绩不容乐观。

　　新能源、非电业务引领华丽转身。在可预见的范围内，全国火电增速下降，煤强电弱态势继续保持，火电发展瓶颈较以往更为明显，公司“大力发展新能源，引领企业转型”、发展非电业务的战略是切实选择。2010 年公司全年核准风电123.3 万千瓦，储备风电资源2000 万千瓦；核准、并购水电284 万千瓦；2011 年将新增风电136 万千瓦，水电33 万千瓦。另外，非电业务发展见效。2010 年取得察哈素矿权、大同左云重组、沙巴特开工、3000 吨多晶硅项目进展顺利、宁东煤基多联产一期化工项目全面开工。
　　维持“增持”评级。我们预计2011-2013 年EPS 分别为0.13、0.19、0.22 元，目前股价对应的PE 为26.1、14.3、12.5 倍。公司未来几年将有确定性的高成长，随着江苏和新疆地区的资产注入完毕，福建和云南地区的资产注入有望近期启动，2012 年规模有望达到4000 万千瓦以上，较目前规模增长40%以上。另外，新能源开发已具规模，非电业务发展显效，公司资产结构优化将带来的稳定的高盈利能力。我们维持公司“增持”评级。