能源化工难现2005年牛市行情

　　6月19日央行宣布重启人民币汇改，引发沪深股市及能源化工品种大幅上涨。鉴于历史经验，投资者对此充满期待，期望A股市场及大宗商品市场能重演2005年汇改后的走势，希望大牛市再度来临。

　　2005年汇改收入效应大于替代效应

　　2005年7月21日汇改开始之时，人民币对美元当日即升值2%。随后三年时间里，热钱大量涌入中国房地产、股市及大宗商品市场，推升资产价格。能源化工品种作为基础工业产品，价格大幅上行，并于2007-2008年达到峰值。尽管在升值之时，国内不少分析师认为，由于人民币升值对出口产业带来影响，因此需求将受到冲击，价格上涨未必能够实现。但事实告诉我们，中国出口大国的地位在2005年是无可替代的。因为人民币升值带来的商品成本提升最终转移到产品价格上，外商及国内企业仍然最终接受。除此之外，商品价格上行也没有影响到全球对中国出口商品的需求。2005年汇改时，国内经济正处于向上增长周期。2005年至2007年二季度，国内GDP同比增长均超过10%。伴随着GDP增速加快，内需也呈现井喷式增长。塑料制品等终端产品产量，从2005年到2009年持续向上攀升，似乎也没有受到成本推升的影响。

　　从经济学的意义上来讲，人民币升值所带来的收入效应，远大于替代效应，这也是导致大宗商品价格上行的重要因素。

　　2010年汇改背景和条件与2005年不同

　　2005年7月21日汇改时，人民币对美元当日即大幅升值。上周六央行公布的消息显示，本轮汇改不进行一次性重估升值，坚持以市场供求为基础、参考一揽子货币进行有管理的浮动汇率制度。特别需要指出的是，浮动是双向浮动，并不等于人民币单边升值。也就是说，市场在一定程度上对汇改存在误读，这也是市场继上周一大涨后周二缩量盘整的重要原因。

　　以收入替代效应来分析，当前人民币升值的国际环境与2005年相比已经有很大差异。即使人民币按照预期升值，收入效应与替代效应相比2005年也有很大不同。首先，中国国内房地产价格已经连攀新高，一线城市房价甚至可与美国媲美，热钱投机空间有限。其次，中国股市尽管处于低位，但是在政府严密监控及管理下，要想达到2007年的高点，难度会很大。从操作层面看，热钱的流入会面临更多的监管。因此，此次汇改后，人民币即使升值在收入效应上也应弱于2005年。

　　替代效应方面，因中国国内物价上涨带动工资上涨，外商在国内设厂成本越来越高。近年来，已经有不少代工企业将加工基地转移至越南、印度等地，寻求更低廉的劳动力成本。而国内各种吸引外资的优惠措施也在被上述几个国家参照学习，相比之下我们已无太多优势。越南、印度等国家的出口，正在呈现加速上升趋势。

　　相关媒体报道，今年6月份越南的服装和服饰的出口额估计将达到6.80亿美元，而前6个月越南服装和服饰出口总额将达到34亿美元，同比上升了25.9%。

　　若中国国内因人民币升值引发商品价格上涨，那么海外定单在有所选择的情况下，其流失程度将大于2005年。最大的可能是出现越南和印度等国定单上升而我国下降的格局。今年我国出口面临的压力将远大于2005年。

　　下半年经济增速可能放缓

　　本次汇改所面临的经济环境与之前相比也不尽相同，表现在价格波动上也不会一致。考虑到下半年CPI增长速度将继续放缓，产业结构调整将继续进行，国内GDP增长可能继续放缓，但前提是不影响保八顺利实施。另外，中低端劳动力供求市场的关系已经发生转变，工资的增长将使得企业生存环境有所改变，经营压力也将增加。

　　外围环境不稳定

　　欧洲主权债务危机并没有完全解除，欧元区国家希腊、意大利和西班牙等随时都会面临更严重的财政及信用危机。英国、德国等传统强国，也不可能完全摆脱干系。欧洲债务危机本质上与2008年金融危机类似，一旦发生链式反应，后果不可想象。因此，即便人民币升值，商品价格的波动还须依据全球经济形势的发展，而不应该仅根据历史经验作出判断。

　　2005年至2008年，能源化工品种经历了一个飞跃的过程，多数大宗商品价格在热钱及需求的强烈推动下上升到一个新台阶。不可否认，汇改及人民币升值多多少少起到了一些作用。但是，今年的汇改却并非意味着升值，盲目套用经验来判断，错误难免。