曙光股份—新能源客车产业的先驱者

　　公司主营业务是商用车黄海客车、乘用车SUV/皮卡、车桥及与车桥相关的零部件。09 年黄海客车业务占主营收入29%，毛利占24%；乘用车SUV/皮卡业务占主营收入31%，毛利占38%；曙光车桥占主营收入21%，毛利占24%。

　　轿车、轻卡市场带动车桥业务增长。公司车桥产品目前排产情况良好，订单充足。2010 年车桥增长将主要依靠配套江淮和悦的悬挂车桥增长和配套福田、江淮轻卡，阁瑞斯、瑞风商务车的轻型车桥增长。

　　SUV 及皮卡有望高增长。黄海皮卡是目前美式风格最为突出的产品之一，受到用户欢迎。公司在大连建设车身生产基地，主要配套自身的SUV、皮卡，将降低生产成本。公司在中档皮卡市场竞争中有自己特有的优势。近年来国内SUV 的销量增长强劲，是乘用车市场中增长最好的细分市场。预计10 年公司SUV 销量会有高速增长。

　　北方公交企业龙头南下开拓市场。客车行业竞争愈发激烈，公司逐步调整产品结构，进入高毛利的旅游、长途客车领域。伴随2010 年大中客行业复苏，加上常州基地的投产对市场开拓的帮助，黄海客车应能在东南部和中部公交市场占得一定份额。

　　合作互补抢占新能源客车市场。曙光股份在客车制造技术和市场方面占据优势，南车时代在电控技术领域是国内少有的掌握自主核心技术的优势企业。合资后，曙光股份在东北的大连、沈阳、丹东，中部的江苏常州，南方的长株潭地区都有生产企业，完成了新能源客车的完整战略布局。有利于抢夺地方政府保护特征非常明显的新能源客车订单。合作后，关键零部件的国产化率应该最高，预计其产品售价会较国内其他厂家有一定优势，很可能在竞争中占得先机，成长空间值得期待。

　　预计10-12 年公司传统业务EPS 分别为0.71、0.84、1.16 元；合资公司10-12 年为曙光股份贡献EPS 为0.1、0.27、0.66 元。合并后EPS 为0.81、1.11、1.82 元。对应的动态市盈率为20.78、15.16、9.25 倍，相比新能源客车相关公司10 年平均36 倍的PE 具有安全边际。考虑到公司在核心零部件领域的行业地位等优势，而新能源业务有可能带来巨大盈利空间，给予公司“短期-推荐，长期-A”的投资评级。