报喜鸟：国内品牌西服“领头羊”

　　调研目的

　　我们近期调研了报喜鸟，与公司在行业发展前景、公司基本运作方式、近期经营状况、公司未来重点发展方向等方面进行了沟通。

　　投资要点

　　10月份销售增速放缓，未来天气转凉有助销售提升

　　公司9月份销售增速快，超公司预期，10月份销售增速放缓。增速放缓主要受到天气与公司物流中心投入试运营的因素的影响。今年10月份，全国大部分地区天气依然没有转凉，影响了冬季服饰的销售。要看今年冬季的销售情况，要多关注东北、华北的天气变化。公司新的物流中心，货物分拣系统，投入使用1个月左右，现在为试运行状态，公司估计再花一个月的时间就可以达到比较稳定的水平，若达到正常水平应该要花3-6个月的时间

　　加大经销商扶持力度，应收账款与其他应收款增加

　　公司三季度应收账款增加89%，为6.97亿元，其他应收款增加279%，为1.58亿元。增长原因除了销售收入的增长以外，主要由于公司今年对经销商加大了扶持力度，支持主要有两种方式：

　　第一种，帮助经销商购买店铺，给加盟商贷款支持，贷款比例不超过50%（体现在其他应收款）。贷款金额需要加盟商在3-5年归还，贷款所购买的店铺必须在15年内都开设报喜鸟装卖店。这样的扶持方式，有利于控制稀缺的店铺资源与加大经销商的忠诚度。

　　第二种支持方式为：货品赊销（这样应收账款就会增加），甚至给部分有能力的经销商提供300-500万的营运资金，这部分贷款一般要求1-2年内归还，需要有抵押，一般要求抵押房产的价值超过贷款的一倍。这样的支持方式，可以让有能力的经销商在短时间内开大店，扩张规模。

　　不断提升品牌形象，未来仍然存在提价空间

　　今年公司服装，提价在10%以上，而并没有影响到公司服饰的销量，公司认为提价为品牌形象的提升，并不是直接的成本推动与CPI的因素，公司在未来通过对品牌的打造，将持续提价。公司3季度毛利率为57.81%，公司未来目标毛利率为70%左右。

　　公司比较重视销售倍率（终端销售价格为成本价格的倍数，它代表着在公司产业链中，各环节可以分到的利益总额，倍率约高，产业链的价值越高）。公司今年的倍率达到了7倍，明年目标是提高到7倍以上，现在一般品牌商倍率在5-6倍，鞋在4倍左右。

　　未来公司将加强大店开设，加强渠道控制能力

　　公司以后重点为开大店，报喜鸟大店一般指400平以上，圣捷罗在200平以上。公司未来目标为，公司大店能覆盖现在所有地级市及以上城市，现在国内地级市大约有280家，外加一二线城市合计350个左右，现在公司稳定店铺有60-70个，公司未来目标为，未来3年的时间内控制1/3的大店资源，以保证销售网络的稳定，即未来还用控制50-60个店铺资源。

　　会计政策稳健，当期利润增长较实

　　公司第三季度预计负债上升为2.39亿元，为1-9月利润的96%，据推算报喜鸟第三季度预计负债计提比例在27.82%与37.92%之间，计提比例是否保守稳健。公司前三季度，资产减值准备计提4984万，会计政策稳健，公司报表反应的当期利润增长较实。

　　估值和投资建议

　　我们预计公司2011-13年EPS分别为为0.61元、0.84元与1.09元，对应的市盈率为24倍、17倍、13倍。公司10月份债券发行获批，公司增发在筹划中，公司未来实力将不断增强，公司品牌运作能力、管理能力强，资金实力的壮大，让公司有能力快速扩张与发展，我们首次给予公司“买入”评级

　　重点关注事项

　　股价催化剂

　　公司店铺面积提高，公司小品牌的成长。

　　风险提示

　　暖冬的出现，抑制公司冬装销售，业绩增长低于预期。