搜于特："时尚下乡"定位讨巧产品便宜股价高

　　和搜于特[79.74 0.78%]（002503.SZ）所走的“低价”路线不同的是，公司的股价在二级市场上似乎并不便宜。

　　公司以“中小板史上最高市盈率”发行之后，于去年11月份登陆深交所，之后股价走势强劲，一度登上百元股的“宝座”。2月11日，公司股价报收79.74元，较高点回落近24%。

　　而与其他上市公司“挤”在一、二线市场里不同的是，搜于特主要定位于三、四线城市16~29岁的消费群体，且终端平均价格不到100元。

　　记者在采访中了解到，市场人士对于搜于特的市场定位普遍看好，但觉得公司目前的股价稍显偏高。

　　深挖三四线城市市场

　　去年，白酒行业中定位二、三线城市的洋河股份[212.00 1.44%]（002304.SZ）股价表现一度超过了贵州茅台[184.93 -0.05%](600519.SH)。有业内人士表示，目前不少机构的投资也有“下乡”的趋势——寻找三、四线城市的消费概念股，而搜于特正好符合他们的口味。

　　据了解，公司一直专注于国内青春休闲服的三四类市场，在业内率先提出了“时尚下乡”的概念，定位可谓相当清晰。而这一独辟蹊径避开竞争激烈的一、二线城市，抢占三、四线城市的做法，得到了市场的认可。

　　Frost & Sullivan咨询公司总监戴巧灵在接受第一财经日报《财商》记者采访的时候表示：“三、四线城市的竞争不如一线城市激烈，市场有待开发；而三、四线城市消费者的可支配收入并不一定比一线城市低，对品牌的了解又相对较少，所以市场更容易开拓。”

　　除此之外，他还认为，公司所定位的休闲服装市场，比较符合消费者的消费偏好，代表了服装行业未来发展的趋势，就连一些运动服装目前也开始进入到了休闲服装市场。

　　据了解，青春休闲服饰的主要消费人群年龄在14~25岁之间，根据最新的人口统计，该年龄段人数在3.48亿左右，18~25岁年龄段的人口为1.8亿，占我国人口的13%~14%。

　　而从该年龄段来看，该类消费者更加重视消费服装的款式颜色、消费频率高，对价格有一定敏感性，但消费意愿强烈，消费超前比例高。国信证券研究员方军平认为，青春休闲服饰未来的市场容量增幅要高于服装整体消费增速，保持在15%~20%，行业成长性较好。

　　据了解，公司生产全部外包，销售主要通过普通加盟商，属于轻资产型公司。2007~2009年公司产品销售通过加盟店、商场和直营店的收入比例分别为84%、15%和1%。

　　截至2010年上半年，公司拥有店铺982家，其中普通加盟店878家、战略加盟店8家、商场专柜94家、直营专卖店2家。公司方面称2011年门店扩张数目仍将保持在350家以上，加盟店占比维持在90%。

　　据了解，搜于特上市超募10.6亿元。光大证券[14.81 0.00%]分析师李婕认为，公司的超募资金会对优质加盟商进行支持。

　　多举措提升毛利率

　　据了解，国内休闲服装零售业上规模品牌主要包括美特斯邦威、班尼路、真维斯、森马、以纯和佐丹奴等。这些品牌在国内市场的时间较长，并已经建立起比较完善的生产和营销网络。

　　去年下半年以来，棉花价格出现大幅上涨，市场普遍担忧服装企业的毛利率可能会下降。但据了解，公司的综合毛利率从2007年的24.1%稳步提升到2009年的33.9%。

　　“棉花的价格的确在上涨，我们主要是通过预付款锁定低价原料、集中采购、提价等方式来将成本压力降低。”公司方面表示。

　　李婕认为，公司2011年春夏订货会产品售价大约提高了10%，通过这些举措来降低成本，转嫁原材料价格上涨的压力，公司的毛利率有望稳中有升。

　　此外，她还表示，公司的存货风险控制能力较好，压货成本较小。据了解，公司定位的“青春休闲服”是对时尚型要求相对较高的一类服饰，一旦过时，销路很可能就会变差。

　　而公司采用的是“买断式”订货，售出的商品划归为加盟商的存货。从公司近期公布的数据来看，公司的存货余额占加盟商订货额的比重也呈现下降的趋势。

　　成长性待观察

　　“尽管公司的定位很不错，但从股价来看，还是有点偏高，类似的在香港上市的公司都要便宜很多。” 戴巧灵表示。

　　近期，搜于特业绩预告称，公司2010年实现归属于上市公司股东的净利润8100万元~9200万元，同比增长50%~70%。公司上年净利润5406万元。

　　尽管国内不乏服装类上市公司，但是从定位来说，同样定位于休闲服饰的美邦服饰[30.802.53%](002269.SZ)更加具有可比性。

　　事实上，自发行上市以来，搜于特似乎就要比美邦服饰更“威风”。相对于搜于特超过100倍的发行市盈率，美邦服饰在2008年上市时的发行市盈率不过23倍左右。

　　从规模上来说，搜于特和美邦服饰仍有较大的距离。数据显示，搜于特2009年销售服装1084万件，约为美邦服饰2005年的54%；公司2009年收入3.79亿元，约为美邦服饰2005年的41%。

　　财汇数据显示，搜于特的每股收益（TTM）为1.37元，约为美邦服饰的62%。与此同时，搜于特的市盈率（TTM）为77.88倍，要远高于美邦服饰的49.47倍。

　　从盈利能力看，由于搜于特的定位更加低端，所以其去年三季度的销售毛利率为34.8%，低于美邦服饰的44.48%。但是，从销售净利率来看为14.63%，要远远高于美邦服饰的6.6%。

　　“搜于特在这几年的跑马圈地之后还是会面临着管理上的挑战，之后是否能保持高速增长还有待观察。”戴巧灵说。

　　国信证券则对搜于特未来的发展情况表示乐观，预计公司今后几年的年复合增长率在68.99%左右。绝对估值和相对估值结果显示公司的合理价格为101.91~118.94元，目前股价低估。

　　招商证券[18.32 0.27%]则认为，公司未来两年成长性显著，但是估值水平比较容易受到市场环境影响。

　　风险提示：

　　公司的品牌影响力未能匹配渠道拓展规模和产品定价；营销网络的迅速扩大对公司的管控能力构成挑战；新进竞争对手的增加令公司市场份额面临被瓜分的潜在风险。