成本推动与紧缩调控间 PTA振荡上行

　　进入12月，PTA从前期的恐慌式下跌中恢复过来并展开一波幅度较大的反弹，目前期价在1万点上方企稳，展望2011年1月，我们认为PTA期价有望在基本面支撑与紧缩政策调控之间振荡上行。

　　物价高涨引发国家紧缩调控

　　在美联储二次量化宽松政策影响下，国际大宗商品在2010年下半年进入了一个普涨的格局，其中农产品与软商品等直接影响到CPI的品种上涨幅度更大，导致我国CPI大幅上升，11月CPI同比首次“破5”，其中食品类CPI同比高达11.7%，棉花在短短一个月内更是上涨了近一倍，居民通胀预期强烈。在此背景下，国家陆续出台了一系列紧缩信贷调控物价的措施。我们认为，国内加息周期通道已经打开，货币政策加速回归常态。从央票一二级市场利差来看，明年央行仍有数次加息的可能。紧缩政策将削弱居民的通胀预期，减少投机性需求，令商品市场承压。

　　基本面改善，原油有望上攻100美元/桶

　　美国能源部DOE数据显示，美国石油总库存自年内高点下降了64.79百万桶，或5.66%。基本面的改善助力WTI原油冲上90美元/桶。11月后取暖油进入消费旺季，而NOAA数据显示，2010年年底至2011年年初可能形成“拉尼娜”现象，导致北半球冬季异常寒冷，令取暖油与天然气的消费大为增加。据统计，截至12月16日当周全美采暖日度数高达260，较去年同期上升21%。取暖油消费增加拉升取暖油价格以及裂解收益，进而提振原油价格。

　　从CFTC公布的持仓数据数来看，截至12月21日NYMEX石油净多量为313.13百万桶，WTI原油基金净多率为8.63%，基本上处于年内的高点，显示基金仍是极为看好原油市场。

　　PX价格高位运行，提供成本支撑

　　合同方面，ExxonMobil宣布1月亚洲合同倡导价为1430美元/吨CFR亚洲，而JX Nippon Oil and Energy报在1400美元/吨，出光兴产报在1400美元/吨，韩国S-Oil报在1410美元/吨CFR亚洲，较现货价有30美元的升水。现货方面，1月即期交割的船货供应紧张促使2010年年终时亚洲PX价格表现坚挺，但市场流动性明显减少，因年底交易员离场过节。终端用户的采购兴趣大体平静，因为绝大多数仍在锁定明年的合约，但绝大多数买家认为1月交割的船货紧张。中国一终端用户采购了至少1万吨1月交割的船货。据说该终端用户1月合约量的交付时间被推迟，促使该买家在现货市场上寻找货物。装置方面，日本JX Nippon Oil and Energy公司计划在1月份关闭位于Mizushima的35万吨/年装置，进行为期40天的停车检修，而台湾CPC公司将于2月底关闭其1号和2号PX装置(合计产能40万吨/年)，进行为期30—35天的停车检修。年底炼厂通常有部分装置停产检修，开工率降低，这将减少石脑油供应量，进而对石脑油、PX价格形成支撑。

　　下游消费虽处淡季，但对PTA期价无明显压制

　　目前，下游纺织行业步入淡季，江浙织机开工率已经降到62%，聚酯产品、纱线销售清淡，价格惯性下滑。但我们认为，终端消费萎缩不代表PTA需求萎缩。因为今年聚酯新投产产能大，而PTA基本上无新产能开出，供求格局有根本性的改变。据统计，今年国内聚酯产能增加272万吨，而且大部分是在下半年，而PTA方面仅有汉邦化纤60万吨新产能(12月10日投产)。明年预计聚酯新增产能可达530万吨，新增PTA需求460万吨左右；同期PTA将新增产能460万吨，基本与聚酯产能增加带来的新增需求相匹配。然而，2011年聚酯新开工装置与PTA新开工装置的投放进度存在错位，聚酯新装置主要是在上半年投放，PTA新装置却主要是在下半年投放，产能投放进度的错位会使PTA供需上半年偏紧而下半年趋松，近期已经有部分贸易商开始布局明年行情。据CCF统计，现在PTA工厂库存指数为0—4天，聚酯工厂的PTA原料库存指数为10—25天，均处于较低水平。从郑商所公布的库存来看，12月至今的PTA库存处于小幅减少状态，而历史同期库存一般是增长的，聚酯产能扩大对PTA需求的拉动作用可见一斑。

　　综上，我们认为在极低库存的背景下，PTA容易随生产成本的变化而变化，而纺织行业终端需求萎缩的影响将变得有限。2011年1月，PTA期价易涨难跌，建议投资者以逢低做多为主，主要参考上游原油价格走势。当然，国家宏观紧缩政策也是我们要关注的系统性风险，如果出现因政策打压造成的期价回调，将是多单介入的好机会。