上下游分化 PTA仍以振荡为主

　　近期商品市场出现了两个新特点：首先是内外盘走势分化，伦铜突破调整前的高位，道指也创下了金融危机以来的新高，国内市场却持续疲弱振荡。其次，商品不再出现普涨或普跌行情，各品种走势更贴近自身基本面。对国内紧缩政策的预期是国内市场低迷振荡的主要原因，然而基本面较为利多的油脂类和有色金属走势仍然较强。PTA价格虽然有所抬升，从9200一线到9500一线再到目前的10000点附近，但从基本面看，PTA上下游走势分化，原料强势而终端低迷，后市难有较大作为。

　　一、宽裕流动性状态未改变，原油蓄势待发

　　上周美联储召开的今年最后一轮议息会议表示，美国将继续维持接近零利率政策，并且不会改变到明年6月底之前逐月购买6000亿美元。此消息的宣布无疑给市场打入一支强心剂，货币流动性的宽裕状态不会发生根本改变。同时最近一周美国的经济数据持续利好，经济复苏越来越成为不可阻挡的趋势。首先，工资上升推动了美国零售消费。美国人口普查局公布的数据显示，美国11月份的零售额较上年同期增长7.7%。如果基于三个月的年率化基数计算，美国11月份的实际零售额跃升了12%。在截至今年10月的12个月中，美国人的平均工资比上年同期高了3.4%，创出30多个月以来的最大年度升幅。其次，失业率或已见顶，从11月份就业报告发布以来，美国首次申请失业救济人数已持续出现下降。最后，美国的房地产市场也有所好转。美国11月份成屋销量和价格双双回升。美国全国地产经纪商协会公布，经季节性因素调整后，11月份成屋销量增长5.6%，折合成年率为468万套。11月份成屋价格小幅上涨，为8月份以来首见，涨幅为0.4%。再看日本的情况，日本央行货币政策委员在为期两天的会议上，一致投票决定将央行无担保隔夜拆款利率区间维持在0.0%—0.1%。日本央行维持对总体经济的评估不变，称经济表现出温和的复苏迹象，但似乎有踌躇不前之势。日本的宽松货币政策不变。

　　中国经历了一次利率调整、六次存款准备金率的上调，货币政策逐步正常化，紧缩预期强烈。但同时，息差、人民币升值的预期以及新兴市场发展的良好态势也吸引了大量的外资涌入中国。12月中旬公布的数据显示，中国央行和中国金融机构11月份购买了人民币3196.43亿元的外汇，较10月份的人民币5302亿元有所回落，但依旧为今年的第二新高。数据仅是部门流入资金的体现，并不能反映出央行通过发行央票或其他措施所冲销的净流入资金规模。这说明中国单方面收紧流动性并不能改变整个市场资金充裕的格局。商品的牛市格局仍将持续。

　　原油作为化工品的源头原料，近期成功突破了90美元的重要阻力位，油价的上涨一方面是资金充裕所致，另一方面则源于基本面的利好。其中最大的利多因素是美国油品总需求的回升。正如笔者在前期文章中提到的，油品总需求在经济平稳时的区间是2000万—2200万桶/日，但自2008年金融危机以来，即使在2009和2010年油品消费旺季，总需求也未能达到2000万桶的下限。但近期油品总需求出现了趋势性的突破，无论是出于需求淡季的汽油还是处于需求旺季的馏分油，消费量均有了大幅的攀升。作为消耗全球原油高达22%的国家，美国的消费启动对油价的意义非凡。同时中国是第二大消费国，经过了四季度的节能减排，明年一季度高耗能企业恢复开工对能源的需求量将持续放大。原油基本面正在配合资金面，油价蓄势待涨。

　　二、PX价格坚挺，织机开工率大幅下滑

　　具体到PTA基本面，目前最突出的特点就是上下游分化，上游强势，下游低迷。亚洲石脑油振荡走高，目前已经在向900美元/吨迈进。乙烯和石脑油的差价决定了一体化炼厂的开工积极性，也就决定了同为炼厂产品PX的供应量，芳烃相较乙烯在石脑油的产出中占比微不足道。乙烯和石脑油差价曾在今年7月底达到126美元/吨的低位，随后开始回升，PX价格在这之后有所企稳，PTA也在终端向好的情况下以此为契机成功向上突破。目前乙烯石脑油价差已经攀升至一定高位，一体化炼厂PX的供应或许会放大。但同时我们看MX和PX的价差跌破了前期的振荡平台200美元一线，目前在向100美元靠拢；两者价差的低迷意味着老炼厂产量将出现下滑。除此之外，石化品尤其是PX价格的坚挺，现阶段最大的支撑点来自于原油。原油突破了90美元一线，极大地提振了下游石化产品价格。

　　再看PTA的下游。聚酯工厂库存高企是比较大的利空。前期价格一路上涨，涤纶长丝工厂多数为零库存，上周末的数据显示，江浙主流大厂FDY库存基本在16.5天、POY库存在15.5天、DTY库存维持在19.5天左右，已经基本回归到平均水平。同样，涤短因为和棉花具有替代性，一度外欠货高达13天的产量，上周末的库存升至5.4天。聚酯库存的增减对PTA期价具有较强的领先意义，这是一再经过验证的，目前聚酯库存出现了连续四周的上升，即使不会大幅打压PTA价格，也令PTA难有较大起色。而PTA最大的利空是终端织机开工率的大幅下滑。今年3月以来江浙织机开工率持续在75%附近，10月下旬终端开始陆续停车，目前的开工率仅有65%，这与纺织行业的消费淡季相关联。终端的低迷终将限制聚酯的产销，进而限制PTA价格回升。

　　整体来说，目前市场流动性依旧充裕，商品的牛市格局仍将持续，原油的基本面也越来越支持油价上涨；在油价成功突破90美元之后，下游石化品受其带动价格坚挺。PTA下游聚酯库存高企，终端织机开工率下滑。但考察完产业链之后我们也要看到，每年年终，企业为了冲抵进项税和销项税，都会加大一波原料的采购，这就是所谓的发票行情。最近一两天涤丝产销和价格的回稳可能就与此有关。按照季节性规律，终端开机率一般在2月见底，这说明目前不是建立长线多单的良好时机。PTA后期仍将维持振荡，发票行情对其有所提振，但不可抱太大期望。